东海证券-国内观察：2025年7月工业企业利润数据，利润降幅收窄，库存加速去化

“精选摘要：并未出现上游对中下游利润的挤占。细分行业利润增速的变化。从边际变化来看，上游原材料开采中，有色金属开采维持高增速、非金属矿采选回升，“反内卷”对原材料开采的影响不大；中游原材料制造中，黑色金属加工、化工、橡胶和塑料、纺织、非金属矿制品等增速回升较多，是“反内卷”政策效果的集中体现；中游装备。”

1. 投资要点事件：8月27日，国家统计局发布7月工业企业利润数据。

2. 7月，规模以上工业企业利润总额累计同比-1.7%，前值-1.8%。

3. 核心观点：“反内卷”政策效果在7月上中下游利润结构占比的变化、细分行业利润增速的变化、库存增速的变化上均能找到线索。

4. 7月政治局会议定调推进重点行业产能治理，预计下半年“反内卷”仍将持续推进。

5. 7月主要经济数据多数边际上放缓，虽然有季节性等短期因素，但投资端增速的回落反映内需仍显不足。

6. 另一方面，价格水平回升的持续性，以及自上而下的传导，除了供给端政策外，需求端亟需政策发力。

7. 短期来看，多地召开新型政策性金融工具相关会议，关注后续政策的落地。

8. 利润环比持平季节性，当月同比降幅继续收窄。

9. 从季节性来看，7月工业企业利润环比18.46%，基本持平于近5年同期均值。

10. 同时基数也有所回落，推动当月同比降幅收窄至1.5%，自贸易摩擦缓和以来连续两个月回升。

11. 量减价平，营收利润率同比拖累减轻。

12. 7月营收增速小幅回落至1.1%。

13. 拆分来看，量减价平，均体现“反内卷”政策的影响。

14. 量上，工业增加值当月同比回落（5.7%，-1.1pct）；价上，PPI同比持平于前值（-3.6%，+0.0pct）。

15. 从营收利润率来看，持平于季节性（5.17%，-0.8pct），当月同比降幅收窄至-2.68%，拖累继续减轻。

16. 原材料制造利润占比回升超季节性。

17. 从利润占比来看，上游原材料开采（+1.0pct）以及中游原材料制造（+4.3pct）利润占比提升，且后者明显超季节性（近5年同期变化为-0.2pct）。

18. 与此同时，中游装备制造（-4.4pct）以及下游制造（-5.3pct）利润占比均有所回落，且下游制造明显弱于季节性（近5年同期变化为-0.5pct）。

19. 这一变化或主要反映“反内卷”政策驱动之下，上游价格优先改善。

20. 而中游装备制造7月利润率的回落基本符合季节性，当前并未出现上游对中下游利润的挤占。

21. 细分行业利润增速的变化。

22. 从边际变化来看，上游原材料开采中，有色金属开采维持高增速、非金属矿采选回升，“反内卷”对原材料开采的影响不大；中游原材料制造中，黑色金属加工、化工、橡胶和塑料、纺织、非金属矿制品等增速回升较多，是“反内卷”政策效果的集中体现；中游装备制造中，运输设备、电子设备、通用设备增速回升，电气设备、专用设备、仪器仪表回落；下游制造中，除酒饮料、皮制品、家具、娱乐用品回升外，其余多数回落。

23. 量减推动名义库存、实际库存增速回落。

24. 7月末，名义库存累计同比2.4%，前值3.1%；剔除价格的实际库存累计同比6.0%，前值6.7%。

25. 当月去库的提速，或主要受“反内卷”的推动，生产放缓下，库存被动消耗。

26. 风险提示：政策力度不及预期；需求恢复不及预期；特朗普关税政策的风险；数据测算偏差的风险。