华西证券-凯莱英-002821-小分子主业维持稳健增长，新业务有望在25H2维持高速增长

“精选摘要：H1实现收入24.3亿元，同比增长10.6%，呈现相对稳健增长、另外新兴业务25H1实现收入7.56亿元，同比增长51.2%，其中合成大分子、生物大分子等贡献核心业绩弹性。截至25H1披露日，不含本报告期已确认的营业收入，公司在手订单总额10.88亿美元，其中新兴业务在手订单同比增速超40。”

1. 事件概述公司发布2025年中报：25H1实现营业收入31.88亿元，同比增长18.2%、实现归母净利润6.17亿元，同比增长23.7%、实现扣非净利润5.66亿元，同比增长26.3%。

2. 分析判断:小分子主业维持稳健增长，新业务有望在25H2维持高速增长公司24H1实现收入31.88亿元，同比增长18.2%，其中25Q2单季度实现收入16.47亿元，同比增长26.9%，业绩呈现边际改善。

3. 分业务来看，小分子原料药业务25H1实现收入24.3亿元，同比增长10.6%，呈现相对稳健增长、另外新兴业务25H1实现收入7.56亿元，同比增长51.2%，其中合成大分子、生物大分子等贡献核心业绩弹性。

4. 截至25H1披露日，不含本报告期已确认的营业收入，公司在手订单总额10.88亿美元，其中新兴业务在手订单同比增速超40%，为未来业绩增长奠定基础。

5. 展望未来，新业务能力持续建设（包括25年底多肽固相产能达到4.4万升、24年化学大分子业务在手订单同比增长超90%），我们判断后续伴随小分子CDMO业务呈现相对稳健增长和新业务逐渐恢复良好增长态势，业绩有望逐渐恢复快速增长。

6. 小分子CDMO业务呈现相对稳健增长：公司25H1小分子CDMO业务实现收入24.3亿元，同比增长10.6%，对应毛利率为47.79%，维持在较高水平。

7. 公司25H1交付商业化项目44个、临床III期项目52个，另外截止25H1报告披露日，公司根据在手订单预计25H2PPQ项目有11个，后未来储备增量商业化订单、为未来业绩增长奠定基础。

8. 化学大分子业务贡献业绩弹性：公司化学大分子CDMO板块25H1实现收入3.79亿元，同比增长超过130%。

9. 公司持续加强产能建设，24年底多肽固相合成产能约21000L，预计25年下半年多肽固相合成产能将达44000L，另外新建一栋OEB5厂房和研发楼并投入使用，以满足持续增长的后期毒素连接体业务。

10. 公司25H1新开发客户38个，截止25H1披露日，在手订单同比增长超90%，其中海外订单占比超40%，公司预计25H2该板块收入将实现翻倍以上增长、为25年业绩增长贡献业绩弹性。

11. ADC业务处于战略培育期，将为未来业绩增长奠定基础。

12. 公司生物大分子CDMO业务25H1实现收入0.90亿元，同比增长70.74%，助力国内多家头部客户多个项目成功出海。

13. 截止25H1报告披露日，生物大分子在手订单同比增长超60%，其中境外占比超35%，为未来业绩增长奠定基础。

14. 投资建议公司作为国内领先的小分子CDMO供应商，展望未来持续深耕小分子“中间体+API+制剂”一体化服务能力，另外在合成大分子和生物大分子领域持续强化布局，为公司的中长期业绩增长保驾护航。

15. 考虑到新兴业务伴随收入端增长毛利率端边际改善，调整前期盈利预测，即25-27年营业收入从66.48/76.15/88.09亿元调整为66.59/77.53/88.88亿元，EPS从3.17/3.66/4.21元调整为3.36/3.82/4.27元，对应2025年08月27日102.69元/股收盘价，PE分别为31/27/24倍，维持“买入”评级。

16. 风险提示核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险、中美关税对公司业务和盈利能力或有影响。