开源证券-恒源煤电-600971-H1煤炭量价齐跌，关注资产注入和低效资产出清

“精选摘要：量看好公司中长期业绩增长，维持“买入”评级。H1煤炭同比量价齐跌拖累业绩，Q2煤炭环比量增价跌煤炭产销量方面：2025H1公司原煤产量476.8万吨，同比-3.5%，商品煤产/销量为355/337.7万吨，同比-7.7%/-13%；2025Q2公司原煤产量240.2万吨，环比+1.5%，2。”

1. H1煤炭量价齐跌，关注资产注入和低效资产出清。

2. 维持“买入”评级公司发布2025年中报，2025H1公司实现营业收入23.8亿元，同比-38.9%；实现归母净利润-1.3亿元，同比-117%；实现扣非后归母净利润-1.4亿元，同比-118%。

3. 单Q2来看，公司实现营业收入12亿元，环比+1.7%；实现归母净利润-1.56亿元，环比-675.4%；实现扣非后归母净利润-1.55亿元，环比-1264%。

4. 考虑到上半年煤价及销量下滑，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润1.1/3.3/7.1亿元（前值为5.1/6.6/7.5亿元），同比-89.5%/+197.0%/+113.3%；EPS为0.09/0.28/0.59元，对应当前股价PE为73.0/24.6/11.5倍。

5. 后续注资承诺履行可期，叠加电力增量看好公司中长期业绩增长，维持“买入”评级。

6. H1煤炭同比量价齐跌拖累业绩，Q2煤炭环比量增价跌煤炭产销量方面：2025H1公司原煤产量476.8万吨，同比-3.5%，商品煤产/销量为355/337.7万吨，同比-7.7%/-13%；2025Q2公司原煤产量240.2万吨，环比+1.5%，2025Q2公司商品煤产/销量为179.6/177.7万吨，环比+2.4%/+11%。

7. 煤炭售价方面：2025H1公司吨煤售价为662.2元/吨，同比-30.6%，2025Q2公司吨煤售价为635.5元/吨，环比-8.1%。

8. 煤炭成本方面：2025H1公司吨煤成本为567.2元/吨，同比+1.6%，2025Q2公司吨煤成本为572.5元/吨，环比+2%，上半年公司煤炭销量下滑或致公司吨煤成本提升。

9. 煤炭毛利方面：2025H1公司吨煤毛利94.9元/吨，同比-76.1%，毛利率为14.3%，同比-27.2pct；2025Q2公司吨煤毛利62.9元/吨，环比-51.7%，毛利率为9.9%，环比-9pct。

10. 亏损资产出清叠加电力增量，资产注入可期子公司注销：8月22日公司发布公告决议注销连年亏损的火电子公司，此举将有效减少公司亏损，显著优化盈利结构；注销清算将有望小幅回流现金，随着非煤亏损业务出清，煤炭主业盈利弹性将在煤价回升阶段得到更充分体现。

11. 电力装机规模持续扩容：经公司官网已确认，钱营孜二期1×1000MW机组已于2025年3月30日顺利通过168小时试运行并正式投运，总投资约46.3亿元。

12. 公司按50%权益享有，投产后年发电量约50亿千瓦时。

13. 这一项目的成功投产，不仅增强了公司对煤价波动的盈利对冲能力，还为公司的长期稳定发展提供了有力支撑。

14. 注资承诺：公司在半年报中再次确认对祁东深部、卧龙湖西部探矿权及七家外部煤矿的“不可撤销收购权”。

15. 鉴于国务院国资委近期明确提出“带头抵制‘内卷式’竞争，加强重组整合”，预计2025–2027年将成为集团解决同业竞争、兑现资产注入的关键窗口期。

16. 若交易落地，公司资源储量与产能规模将实现跨越式增长，为中长期盈利中枢抬升奠定坚实基础。

17. 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，项目建设不及预期。