华龙证券-紫金矿业-601899-2025年半年报点评报告：金量价齐升推动业绩增长，成本管控提升毛利率

“精选摘要：567.77亿元（原值404.68亿元、459.78亿元、531.34亿元），对应PE分别为13.7/12.1/10.5倍。我们选取洛阳钼业、西部矿业、山金国际作为可比公司，当前公司估值低于可比公司估值，维持“增持”评级。风险提示：矿产铜增长不及预期；主要矿产所在国政治、经济局势不稳定；全。”

1. 事件：8月27日，公司发布2025年半年报：2025年上半年，公司实现营业收入1677.11亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润232.92亿元，同比增长54.41%。

2. 观点：主要矿产品产量稳步提升，黄金价格续创新高带动业绩高增。

3. 上半年，公司矿产铜57万吨，同比增长9%；矿产金41吨，同比增长16%；矿产银224吨，同比增长6%；矿产锌（铅）20万吨，当量碳酸锂7315吨。

4. 价格方面，上半年受全球央行增持及避险需求推动，黄金价格多次创历史新高，上半年伦金同比涨幅达39.2%，领先于伦铜2.6%、伦银26.9%的涨幅。

5. 在黄金量价齐升推动下，公司黄金业务销售收入占比49.1%，毛利占比38.6%，超过铜板块毛利占比38.5%，重新成为第一大利润来源。

6. 上半年公司整体收入1677.11亿元，同比增长11.5%，实现归母净利润232.92亿元，同比增长54.41%。

7. 运营优化毛利率提升，新增资源量保障成长动能。

8. 在主要矿产品稳增基础上，公司持续提升运营水平，优化成本管控，上半年整体矿产品毛利率同比增长3pct至60.23%。

9. 公司勘探新矿、并购双轮战略持续推进，成效持续显现。

10. 上半年公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9万吨、储量132.2万吨，新增金资源量88.8吨、金储量34.5吨，新增当量碳酸锂资源量83.4万吨，储量35.8万吨，为公司持续成长不断提供动能。

11. 盈利预测及投资评级：根据公司公告，2025年上半年公司矿产铜基本符合预期，矿产金在产量增长、金价续创新高背景下利润显著增长，超过预期。

12. 同时，公司成本管控有方，经营能力不断提高，毛利率持续提升。

13. 在此基础上，我们上调公司未来三年盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润433/491.68/567.77亿元（原值404.68亿元、459.78亿元、531.34亿元），对应PE分别为13.7/12.1/10.5倍。

14. 我们选取洛阳钼业、西部矿业、山金国际作为可比公司，当前公司估值低于可比公司估值，维持“增持”评级。

15. 风险提示：矿产铜增长不及预期；主要矿产所在国政治、经济局势不稳定；全球宏观经济复苏不及预期；地缘政治紧张局势升级；数据引用风险。