天风证券-隧道股份-600820-运营业务增速亮眼，投资收益增厚利润

“精选摘要：息两大专业子公司为核心布局新兴业务，聚焦数字化转型需求。公司孵化战略性人工智能科技企业，参股成立了中城交（上海）科技有限公司，深度整合交通领域的数据、先进算法以及各类优质资源，面向市场推出基于交通大模型的一站式解决方案，以多模态、低成本、本地化部署的核心优势，为交通行业提供大模型应用及数据。”

1. 收入、业绩短暂承压，面向市场推出交通大模型方案25H1实现收入220.2亿，同比-21.5%，归母净利润为7.3亿，同比-7.4%，扣非净利润为6.8亿，同比+0.2%；单季度看，Q2实现收入114.7亿，同比-17.6%，归母净利润为4.0亿，同比+15.9%，Q2业绩较好主要系投资收益同比增加5.5亿以及减值损失同比减少。

2. 公司数字集团以智能交通、城建信息两大专业子公司为核心布局新兴业务，聚焦数字化转型需求。

3. 公司孵化战略性人工智能科技企业，参股成立了中城交（上海）科技有限公司，深度整合交通领域的数据、先进算法以及各类优质资源，面向市场推出基于交通大模型的一站式解决方案，以多模态、低成本、本地化部署的核心优势，为交通行业提供大模型应用及数据增值服务。

4. 上半年现金分红为2.5亿，分红比例为38%。

5. 我们预计25-27年归母净利润为31、33.7、37.1亿，对应PE为6.5、5.9、5.4倍，维持“买入”评级。

6. 运营业务增速亮眼，省外多区域实现较快增长分行业看，25H1施工业、设计服务、基础设施运营、机械加工及制造、投资业务、数字信息业务分别实现收入185.6、5.3、15.2、0.4、7.4、1.5亿，同比-24%、-26%、+27%、-67%、-22%、-27%，毛利率分别为11.1%、31.5%、21.9%、8.9%、57.7%、2.8%，同比-1.04、+5.04、+6.81、-3.34、+9.5、-6.6pct。

7. 从区域来看，福建、江苏、云南、四川实现较快增长，同比分别增长+62%、+99%、+62%、+57%，中国香港、新加坡收入增速亮眼。

8. 新签订单小幅增长，在手订单充足从新签订单来看，25年上半年新签订单462亿，同比+0.18%，施工、设计、运营、数字业务分别新签394、15.5、51.2、1.7亿，同比+0.64%、+46%、+31%、-28%，细分来看，道路工程、其他工程（混凝土构件、机械制造、机场工程、土石方工程等）实现+179%、+241.5%的增长，从区域来看，市内、市外（不含港澳台）、境外业务分别新签168、193、33亿，同比-13%、+14%、+13%。

9. 毛利率同比提升，投资收益增厚利润25H1公司毛利率为15.4%，同比+0.45pct，Q2毛利率为15.78%，同比-1.59pct；上半年期间费用率为11.69%，同比+1.25pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0、+0.8、+0、+0.45pct，资产及信用减值损失同比减少1.45亿，投资收益同比增加2.04亿，综合影响下公司25H1净利率为3.31%，同比+0.29pct，Q2单季净利率为3.55%，同比+0.77pct。

10. 25H1经营性现金净额为-37.1亿，同比少流出0.54亿，收、付现比分别为116%、128%，同比+17pct、+17pct。

11. 风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、项目推进不及预期。