东兴证券-圆通速递-600233-价格战导致盈利小幅下降，成本端优化明显

“精选摘要：期的2.34元下降6.27%，主要系价格战影响。分季度看，Q1公司单票收入2.28元，同比下降6.26%（下降0.152元/票）；Q2单票收入2.12元，同比下降6.28%（下降0.142元/票）。单票收入下滑导致的单票利润下降是公司业务量增长，但净利润下降的主要原因。单票核心成本维持下降。”

1. 事件：2025年H1公司实现营收358.83亿元，同比增长10.19%；实现归母净利润18.31亿元，同比下降7.90%。

2. 其中Q2归母净利润9.74亿元，同比下降6.76%。

3. 业务量维持稳健增长，市场份额微增：25年上半年公司实现业务量148.63亿件，同比增长21.79%。

4. 市场份额由去年同期的15.2%提升至15.5%；其中Q2实现业务量80.84亿件，同比增长21.84%。

5. 可以看到上半年公司业务量增长稳健。

6. 单票收入受价格战影响有所下降：25H1公司单票收入2.19元，较去年同期的2.34元下降6.27%，主要系价格战影响。

7. 分季度看，Q1公司单票收入2.28元，同比下降6.26%（下降0.152元/票）；Q2单票收入2.12元，同比下降6.28%（下降0.142元/票）。

8. 单票收入下滑导致的单票利润下降是公司业务量增长，但净利润下降的主要原因。

9. 单票核心成本维持下降趋势，单票派费保持不变：报告期公司单票成本由2.11元降至2.02元，降幅4.51%。

10. 其中运输成本和中心操作成本同比分别下降12.81%和3.63%。

11. 运输成本下降主要系公司精细化管理水平提升、单车装载票数提升7%，以及成品油价格下降；中心操作成本下降主要系公司人均效能同比提升超13%。

12. 公司单票揽收及派送服务成本1.34元，与去年同期基本持平，说明圆通总部承担了大部分价格下降的压力，加盟商层面受价格战影响相对有限，这有助于在价格战中维持加盟商体系的稳定，虽然短期总部盈利承压，但利好整个加盟体系的长期发展。

13. 若价格战出现缓和，公司的盈利弹性也会更大。

14. 结合营收和成本端的变化（单票收入同比下降0.15元；单票成本同比下降0.09元，其中单票核心成本同比下降0.07元），公司报告期单票毛利为0.17元，较去年同期的0.23元同比下降25.34%。

15. 持续优化产品品质，构建核心竞争力：面对日渐激烈的行业价格竞争，公司不断提升服务品质。

16. 报告期公司快件遗失率同比下降59%，虚假签收率同比下降21%。

17. 公司依托优秀的服务品质大力拓展散件与逆向物流业务，实现其同比增长超112%。

18. 快递反内卷受重视，旺季价格战有望缓和：7月以来，快递内卷式竞争的问题受到相关部门的重点关注，国家邮政局多次强调加强监管与行业自律，各地也相继出台反内卷政策。

19. 预计在较高强度的反内卷政策影响下，价格战在旺季有望缓和，行业盈利情况有望好转，公司也将受益。

20. 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2025-2027年净利润分别为39.8、46.6和51.5亿元，对应EPS分别为1.15、1.35和1.50元，对应PE分别为14.9X、12.7X和11.5X。

21. 我们看好公司的长期竞争力，若价格战缓和，公司将具备较强的盈利弹性。

22. 我们维持公司“强烈推荐”评级。

23. 风险提示：宏观经济不景气、行业竞争加剧、人力成本超预期上涨等。