国金证券-珀莱雅-603605-25H1盈利能力稳健，多品牌矩阵优势凸显

“精选摘要：.11%，持续巩固“专业化妆师”品牌定位，底妆品类（小圆管粉底液、妆前乳）表现优异，位居天猫国货第一；OR收入2.79亿元，同比+102.52%，深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，防脱育发系列成为第二增长曲线，618期间天猫成交额同比增长110%以上；原色波塔收入0.97亿元，同比+80.。”

1. 业绩简评公司8月26日发布25年半年度报告，25H1实现营收53.62亿元、同比+7.21%，归母净利润7.99亿元、同比+13.80%。

2. 其中25Q2收入/归母净利润30.03/4.08亿元，同比+6.4%/+2.36%。

3. 经营分析毛利率显著提升，盈利能力保持稳健。

4. 25H1毛利率73.38%,同比+3.56pct，主要系运费费率下降、买赠机制优化及原料包材采购议价能力提升等降本增效措施显现成效。

5. 25H1销售费用率49.59%，同比+2.81pct，主要系618期间新品推广及新代言人宣传投入加大。

6. 受益于毛利率提升，归母净利率达14.80%，同比提升1.22pct。

7. 珀莱雅业绩平稳，彩棠增长稳健，OR、原色波塔高速增长，多品牌矩阵优势凸显。

8. （1）分品牌：25H1珀莱雅收入39.79亿元，同比-0.08%，占比74.27%，经典大单品红宝石、双抗系列进入平稳期，但通过产品迭代（如双抗精华4.0升级为美白特证版）和新品类拓展（如防晒、护肤型底妆）维持品牌势能；彩棠收入7.05亿元、同比+21.11%，持续巩固“专业化妆师”品牌定位，底妆品类（小圆管粉底液、妆前乳）表现优异，位居天猫国货第一；OR收入2.79亿元，同比+102.52%，深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，防脱育发系列成为第二增长曲线，618期间天猫成交额同比增长110%以上；原色波塔收入0.97亿元，同比+80.18%，从“眼部专家”向“均衡型潮流彩妆品牌”转型，底妆线与色彩线实现快速增长；悦芙媞收入1.66亿元，同比+3.31%，定位“年轻肌功效专研”，产品线向“修红修护”功效进阶。

9. （2）分品类：25H1护肤类/彩妆类/洗护类收入41.99/8.37/3.2亿，同比+0.20%/+25.79%/+131.25%。

10. 盈利预测、估值与评级国货美妆龙头地位稳固，H股上市计划开启本土品牌全球化进程。

11. 我们预计公司25-27年收入124.1/140.9/158.5亿元，同比+15.2%/+13.5%/+12.5%，归母净利润18.66/21.95/25.30亿元，同比+20.23%/+17.65%/+15.24%，维持“买入”评级。

12. 风险提示新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期，行业竞争加剧。