国证国际-李宁-2331.HK-跑步品类持续引领增长，全年指引维持

“精选摘要：3个。未来公司仍将持续对渠道结构进行优化，相信新店的布局也将按照计划进行拓展。投资建议：公司与COC的合作逐步落地，并在后续持续开展营销活动，但今年表现可能受到消费环境影响仍有所承压。由于上半年业绩略超我们预期，我们上调2025-2027年EPS至0.94/1.07/1.18元（前值为0.。”

1. 事件：李宁公布25H1业绩表现，收入同比增长3.3%，归母净利润同比下滑11%。

2. 公司宣派股息33.59分/股（人民币，下同，列明除外），派息率约50%。

3. 综合考虑，我们预测2025-2027年EPS为0.94/1.07/1.18元（人民币，下同，列明除外），给予2025年22倍PE，目标价22.6港元，维持“买入”评级。

4. 报告摘要收入稳中有增，折扣方面存在一定压力。

5. 上半年公司录得收入148.17亿元，同比增长3.3%，全渠道流水同比录得低单位数增长。

6. 其中，批发业务收入同比增长5.0%至64.81亿元，直营收入同比下滑4.3%至32.34亿元，电商收入同比增长6.5%至51.02亿元，电商维持较好增长。

7. 公司通过合理安排发货节奏来保证终端健康，但由于行业需求疲软以及竞争加剧，Q2线上线下的折扣均有低单位数的同比加深，给毛利率带来一定压力，上半年毛利率为50.0%，同比下滑0.4pp，预计7-8月的折扣进一步下探，也会给全年毛利率带来一定压力。

8. 跑步及综训增速引领，篮球业务仍在调整中。

9. 从不同的品类来看，增长主要来自于跑步和综训品类的引领，上半年均录得15%的流水增长。

10. 据公司披露，专业跑鞋在上半年销量突破1400万双，超轻、赤兔、飞电三大核心系列总销量突破526万双。

11. 运动生活品类下滑7%，篮球品类仍在调整中，上半年流水下滑20%，公司主动调整发货节奏，确保终端生意稳健。

12. 6月公司签约的篮球代言人杨瀚森以首轮第16顺位被波特兰开拓者队选中，后续预计也会推出相应的产品，有望带动篮球品类的增长。

13. 门店数量仍在下降，渠道结构持续优化。

14. 截止6月30日，李宁大货门店数量为6099个，年初至今净减少18个，其中直营零售门店净减少19个，批发门店净增加1个；童装门店数量1435个，年初至今净减少33个。

15. 未来公司仍将持续对渠道结构进行优化，相信新店的布局也将按照计划进行拓展。

16. 投资建议：公司与COC的合作逐步落地，并在后续持续开展营销活动，但今年表现可能受到消费环境影响仍有所承压。

17. 由于上半年业绩略超我们预期，我们上调2025-2027年EPS至0.94/1.07/1.18元（前值为0.88/1.00/1.11元），参考历史估值水平给予2025年22倍PE，目标价22.6港元（前值为19.2港元），维持“买入”评级。

18. 风险提示：宏观下行，零售环境恶化；行业竞争加剧；渠道改革不及预期。