国证国际-老铺黄金-6181.HK-业绩爆发式增长，品牌势能提升

“精选摘要：牌国际化进程中的重要一步。单店收入大幅增长。25年上半年公司线下门店收入107.3亿元，同比增长243%，占总收入的86.9%。与2024年同期相比，25年上半年同店收入增长率约为200.8%，业绩增长强劲。上半年单个商场平均实现销售业绩约4.59亿元。根据弗若斯特沙利文的资料，2025年。”

1. 事件：老铺黄金（6181.HK）25年上半年实现总营业收入123.5亿元（人民币，下同，列明除外），同比增长251%；实现净利润22.7亿元，同比增长286%，继续爆发式增长。

2. 我们认为老铺黄金仍然处于高速发展期，品牌影响力还在不断提升。

3. 考虑公司的利润超预期增长，我们上调25/26/27年净利润至49.0/66.8/85.1亿元（2024/11/27预测25/26年净利润为14.5/17.8亿元）,对应每EPS收益为30.8/42.0/53.6港元（2024/11/27预测25/26年EPS为9.28/11.33港元）。

4. 维持“买入”评级，目标价从235港元上调至970港元（基于同业比较及DCF两个估值方法），较当前股价有33%的上涨空间。

5. 报告摘要新入驻3家商业中心，门店进一步拓张。

6. 截止25年6月底，公司已经在16个城市开设了41家门店，全部位于包括SKP系（6家）和万象城系（11家）在内的具有严格准入要求的29家知名商业中心。

7. 2025年上半年，公司新入驻3家商业中心，包括：上海港汇恒隆（计划25年10月开业）、新加坡滨海湾金沙购物中心（25年6月开业）、上海IFC（25年6月开业）；在已进驻的商业中心中优化扩容2家门店，包括：罗湖万象城（扩建1家门店）、厦门万象城（扩建1家门店）。

8. 新加坡店为公司的第一家海外门店，是老铺黄金品牌国际化进程中的重要一步。

9. 单店收入大幅增长。

10. 25年上半年公司线下门店收入107.3亿元，同比增长243%，占总收入的86.9%。

11. 与2024年同期相比，25年上半年同店收入增长率约为200.8%，业绩增长强劲。

12. 上半年单个商场平均实现销售业绩约4.59亿元。

13. 根据弗若斯特沙利文的资料，2025年上半年在所有珠宝品牌（含国际、国内珠宝品牌）中，公司在中国内地的单个商场持续保持平均收入、坪效均排名第一（不包括6月之后新开的新加坡、上海IFC、上海港汇恒隆）。

14. 产品推新迭代。

15. 公司主打“古法黄金”产品，以“足金镶嵌钻石”、“金胎烧蓝”等工艺持续引领行业发展，上半年成功推出“葫芦系列”。

16. 公司的忠诚会员达到约48万名相较2024年底增长13万名，消费人群正不断扩大。

17. 境外渠道拓展。

18. 25年上半年的境外业务收入16亿元，同比增长455.2%，贯彻了公司“品牌国际化、市场全球化”的发展战略。

19. 金价上涨压缩毛利率，公司以提价应对。

20. 黄金价格于2025年1月至4月单边迅速直线上升，涨幅达21.53%，后续中国金价基本稳定在760-780元╱克区间。

21. 公司每年调价两至三次，2025年上半年公司仅于2月进行了1次价格调整，但受到金价快速上涨的影响，上半年毛利率38.1%，同比下滑3.2pct。

22. 公司将于8月再次上调价格。

23. 盈利能力提升。

24. 受益于业绩爆发性增长所产生的规模效应，公司上半年净利率18.3%，同比提升1.7pct。

25. 上半年净利润22.7亿元，同比增长286%。

26. 融资增加以应对业务快速发展。

27. 公司上半年新增银行借款18.1亿元，6月底账面借款余额为31.8亿元，5月份进行了配售融资，发行价630港元，募集金额27亿港元。

28. 融资所得资金主要用于满足公司门店优化、新店拓展、以及应对业绩增长的存货储备。

29. 25年6月底存货达到86.8亿元，较24年底增加46亿元，存货周转天数150天，较24年度下降45天。

30. 上半年经营性现金流入为1.5亿元。

31. 我们认为老铺黄金仍然处于高速发展期，品牌影响力还在不断提升。

32. 考虑公司的利润超预期增长，我们上调25/26/27年净利润至49.0/66.8/85.1亿元（2024/11/27预测25/26年净利润为14.5/17.8亿元）,对应每EPS收益为30.8/42.0/53.6港元（2024/11/27预测25/26年EPS为9.28/11.33港元）。

33. 维持“买入”评级，目标价从235港元上调至970港元（基于同业比较及DCF两个估值方法），较当前股价有33%的上涨空间。

34. 风险提示：行业竞争加剧，消费意愿低于预期，金价波动。