民生证券-水羊股份-300740-2025年半年报点评：营收净利双增，自有高端品牌矩阵发力

“精选摘要：同比+5.7pct。2）费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为48.94%/5.22%/1.75%，同比+2.10pct/+0.53pct/+0.36pct；25Q2公司销售/管理/研发费用率分别为48.47%/4.80%/1.62%，同比+1.20pct/+0.90pct/。”

1. 事件：水羊股份发布2025年半年度报告。

2. 25H1公司实现营收25.00亿元，同比+9.02%；归母净利润1.23亿元，同比+16.54%；扣非归母净利润1.21亿元，同比+1.04%。

3. 25Q2公司实现营收14.14亿元，同比+12.16%；归母净利润8141.24万元，同比+23.76%；扣非归母净利润7941.15万元，同比+20.27%。

4. 自有品牌收入占比超40%。

5. 25H1分产品来看：1）面膜类产品，实现营收4.23亿元，同比+17.96%；2）水乳膏霜类产品，实现营收19.97亿元，同比+11.70%。

6. 公司聚焦高端品牌建设，其品牌势能持续放大，结构改善成效显著，自有品牌实现营业收入10.39亿元，占整体41.55%。

7. 25H1毛利率同比+3.13pct，盈利能力稳步提升。

8. 1）毛利率方面，25H1公司毛利率为64.61%，同比+3.13pct；25Q2公司毛利率为65.27%，同比+3.67pct。

9. 其中自有品牌毛利率高达76.83%，同比+5.7pct。

10. 2）费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为48.94%/5.22%/1.75%，同比+2.10pct/+0.53pct/+0.36pct；25Q2公司销售/管理/研发费用率分别为48.47%/4.80%/1.62%，同比+1.20pct/+0.90pct/+0.52pct。

11. 3）净利率方面，25H1公司归母净利率为4.93%，同比+0.32pct；扣非归母净利率为4.82%，同比-0.38pct。

12. 25Q2公司归母净利率为5.76%，同比+0.54pct；扣非归母净利率为5.61%，同比+0.38pct。

13. 自有高端品牌矩阵陆续成型，贡献后续长期发展动能。

14. 1）伊菲丹：定位法国高奢护肤品牌，通过“超级面膜+胶原精粹水”超级CP组合实现市场认知进一步加强。

15. 线上自播占比提升，线下于上海张园开设亚洲首家城堡店并创新五感SPA体验，强化高奢形象。

16. 2）PA：定位法国轻奢院线修护品牌，25H1实现高增，产品端联合瑞士实验室在中国区推出4款新品，完善产品体系。

17. 3）RV：定位美国奢华科学功效护肤品牌，大单品“一夜回春油”持续位居天猫进口精华油热销榜第一，“奇肌眼精华”多次登顶进口眼部精华热销榜TOP1，小红书平台用户自发笔记占比高达80%，品牌声量持续扩大。

18. 代理业务经营质量持续提升。

19. 以西班牙专业医美院线品牌美斯蒂克为例，其借40周年庆典在杭州举办全龄美白家族发布会，邀请品牌挚友李湘等超200位明星达人参与，明星产品“亮白饮”荣获艾媒咨询销量TOP1认证；通过抖音、小红书、天猫等多渠道精细化运营，带动品牌规模稳步上涨，进一步巩固其在医美美白赛道的领导地位。

20. 投资建议：我们预计25-27年公司归母净利润分别为2.5/3.4/4.3亿元，同比增速分别为+129.6%/32.7%/28.0%，对应PE分别为33X/25X/20X，维持“推荐”评级。

21. 风险提示：行业竞争加剧、收购品牌培育不及预期。