国金证券-华鲁恒升-600426-二季度产销提升，盈利水平改善

“精选摘要：划投资30.39亿元，进行煤气化装置的升级替换，建成投产后预计年均实现营业收入36.65亿元，不仅对现有煤气化平台进行成本节约，高效的生产装置有望进一步形成产品增量；而在荆州基地，公司仍然进行后端产品的布局，建成后将延续公司在煤气化领域的产品优势，同时降低现有生产园区公用工程的摊销成本。盈。”

1. 业绩简评2025年8月22日公司披露半年报，2025年上半年公司实现营收77.72亿元，同比下降2.59%，归母净利润7.07亿元，同比下降33.65%。

2. 经营分析二季度产销量提升明显，以量补价支撑整体收入正向增长。

3. 二季度公司维持水平运行状态，二季度肥料、醋酸、有机胺、新材料系列产品产销量环比提升明显，其中肥料同环比增长135%、67%，公司一头多产的产品布局格局充分发挥优势，能够通过下游产品的结构性调整，最大限度兑现系统盈利水平。

4. 二季度，多数化工产品仍然处于供给相对充裕状态，且上游原材料煤炭价格有明显下行，公司的终端产品的销售价格也下行较为明显。

5. 但二季度公司以量补价的情况下，营收环比仍然维持正向增长。

6. 后续公司BDO及NMP项目逐步投产，现有草酸等装置逐步释放产能，有望带动今年下半年进一步形成产品增量。

7. 煤炭价格下行，尿素出口及需求改善了部分悲观预期，产品盈利有所改善。

8. 二季度煤炭价格出现较为明显回落，煤化工产品成本压力有所缓解，公司核心关键产品氨醇的盈利有所改善，下游大单品尿素在出口及需求的支撑下，供给压力的悲观预期有所调整，虽然后续仍然有新增产能，但尿素具有需求增量支撑和出口预期，再次探底的压力不大；化工行业的反内卷对于落后产能淘汰出清有较大影响力，部分公司产品或将有一定格局改善空间，对于现有产品的盈利下行压力有所减弱。

9. 荆州基地大单品将进一步推动落地，德州基地的技改开启，有望为公司明后年的增长提供基础。

10. 公司此次公告了德州基地的煤气化平台升级改造项目，计划投资30.39亿元，进行煤气化装置的升级替换，建成投产后预计年均实现营业收入36.65亿元，不仅对现有煤气化平台进行成本节约，高效的生产装置有望进一步形成产品增量；而在荆州基地，公司仍然进行后端产品的布局，建成后将延续公司在煤气化领域的产品优势，同时降低现有生产园区公用工程的摊销成本。

11. 盈利预测、估值与评级预估2025-2027年营收371、411、449亿元，归母净利润38.3、46.7、57.6亿元，EPS为1.8、2.2、2.7元，当前股价对应的PE分别为14、11、9，维持“买入”评级。

12. 风险提示原材料及产品价格大幅波动风险；新产能投放带来的竞争风险。