华创证券-【债券深度报告】从2025Q2前五大持仓看债基信用策略：震荡市场中债基如何挖掘α收益？

“精选摘要：遍下行，其中青海、辽宁、宁夏区域下行幅度较大。2、从前五大持仓产业债的行业来看：1）重仓频次有所下降，其中非银金融、房地产等行业减配明显，而交通运输、传媒、煤炭行业有所增配。2）平均剩余期限在1.96年，较上季度末有所拉长，行业间有所分化。3）收益率普遍下行，医药生物、机械设备、汽车、房地。”

1. 二季度债基回报率中枢较一季度有所提升，债基前五大持仓债券最高估值收益率与其近3月回报率相关性边际增强，债市交易空间有限，通过信用下沉提高组合业绩的投资策略有效性提高。

2. 指数型债基规模增幅最大，主要系信用ETF受到市场关注与政策支持，规模迎来快速扩容。

3. 债基持仓信用债规模及占比均上升，但重仓信用债规模及占持仓信用债总规模比例有所下降，机构挖掘α收益，信用债投资侧重下沉与拉久期，或导致个券持仓更加分散化。

4. 2025Q2债券基金前五大持仓概况：1、从前五大持仓城投债的省份来看：1）重仓频次有所下降，其中广西、广东、辽宁、云南区域小幅增配，浙江、江苏、湖南、湖北区域减配较多。

5. 2）多数区域城投债久期拉长，各省平均剩余期限为1.78年，上季度末为1.60年。

6. 3）各省份城投债收益率普遍下行，其中青海、辽宁、宁夏区域下行幅度较大。

7. 2、从前五大持仓产业债的行业来看：1）重仓频次有所下降，其中非银金融、房地产等行业减配明显，而交通运输、传媒、煤炭行业有所增配。

8. 2）平均剩余期限在1.96年，较上季度末有所拉长，行业间有所分化。

9. 3）收益率普遍下行，医药生物、机械设备、汽车、房地产等行业较显著，当前存量规模较大且收益率仍有一定吸引力的板块为房地产、综合、建筑装饰等。

10. 3、从前五大持仓金融债（不含政金债）的品种来看：1）重仓频次有所增加，其中银行二级资本债、其它金融机构债有所增配，对流动性较差、溢价低的一般商金债与券商普通债减配明显。

11. 2）平均剩余期限为1.79年，较上季度末有所拉长，高于城投债、产业债。

12. 3）收益率普遍下行，保险公司债尤为显著。

13. 债基重仓债券的估值收益率变化：1、从估值收益率下行情况来看，2025年Q2末以来估值收益率显著下行的重仓债券主体主要为隐含评级AA、AA-产业债。

14. 风险偏好稍高的机构可关注复星高科、华侨城集团、华侨城股份、恒逸集团等，或存在一定右侧投资机会，且具有一定票息价值。

15. 2、从估值收益率上行情况来看，7月以来“反内卷”政策发力，股债跷板影响下债市波动放大，部分低等级主体调整幅度最大，此外多数为隐含评级AA+及以上主体，债市调整时部分低等级信用品种流动性较差，估值波动较大，可重点关注调整带来的中短端低等级城投债配置机会。

16. 债基重仓债券的基金持仓频次Top20主体分析：1、估值收益率2%以下区间：国股行、优质城商行为主。

17. 该类债券基本无违约风险，可作为底仓进行参与。

18. 2、估值收益率2%-2.3%区间：主要为隐含评级AA、AA(2)城投与产业债。

19. 当前河南航空港、西安高新、水发集团、长春公交等收益率在2.1%以上，具有一定吸引力。

20. 3、估值收益率2.3%-2.5%区间：主要为隐含评级AA、AA(2)、AA-城投、地产、非银金融产业债。

21. 当前株洲国投、承德国控、石家庄国控、西安经发等收益率在2.3%以上，具有一定吸引力。

22. 4、估值收益率2.5%-3%区间：主要为隐含评级AA产业债，与AA(2)、AA城投债等。

23. 当前寿远城建、潍坊投资、宝鸡投资、滨城建设等主体债基重仓券收益率处于2.7%以上，具有高收益诉求的机构可以重点关注。

24. 5、估值收益率3%以上区间：主要为隐含评级AA、AA-产业债。

25. 该区间主体为部分风险偏好较高债基的重仓券，持仓频次仅为1-3次，对于收益诉求较高机构，其投资机会值得关注，其中华侨城集团、华兴银行、幸福人寿收益率处于3%以上，此类主体具有一定基本面瑕疵，可以适当关注其短端机会。

26. 风险提示：数据统计或存偏差、政策执行不及预期、超预期风险事件发生。