中泰证券-美好医疗-301363-基石业务受关税影响交付有所放缓，新业务增速亮眼

“精选摘要：预测，预计2025-2027年营业收入19.14、23.84、29.65亿元(+20.1%、24.6%、24.4%)，调整前分别为20.36、25.63、31.99亿元；预计归母净利润3.92、4.93、6.22亿元(+7.8%、25.6%、26.2%)，调整前分别为4.71、6.00、7。”

1. 事件：公司发布2025年中报，2025年上半年公司实现营业收入7.33亿元，同比增长3.73%；归母净利润1.14亿元，同比下滑32.44%；实现扣非净利润1.11亿元，同比下滑32.08%。

2. 分季度来看：2025年单二季度公司实现营业收入4.37亿元，同比增长2.86%，受关税影响，实现归母净利润0.62亿元，同比下滑43.83%；实现扣非归母净利润0.61亿元，同比下滑42.69%。

3. 二季度公司呼吸机、人工耳蜗业务受关税事件扰动影响交付节奏，业绩出现季度波动，我们预计随着订单交付情况的逐渐改善，Q3业绩有望进一步环比改善。

4. 盈利能力方面：公司2025年上半年销售费用率3.37%，同比增加1.12pp；管理费用率8.51%，同比增加2.40pp；研发费用率9.44%，同比增加1.32pp；财务费用率-2.99%，同比增加0.55pp，公司2025年上半年毛利率37.52%，同比下滑3.51pp；净利率15.60%，同比下滑8.35pp，利润率下滑主要受交付节奏影响收入，但投入持续加大，我们预计Q3伴随交付恢复，利润率有望逐步回升。

5. 呼吸及人工耳蜗业务交付节奏受关税影响有所波动，后续有望逐步改善。

6. 公司在全球家用呼吸机市场和人工植入耳蜗CDMO市场具有重要地位和核心竞争优势，但上半年受关税影响，交付节奏有所放缓。

7. 2025年上半年公司家用呼吸机组件实现收入4.36亿元，同比下滑2.76%，主要系产能转移及转线验证等因素对交付形成阶段性影响。

8. 人工耳蜗业务实现收入0.60亿元，同比下滑7.53%，主要因关税对稀土的限制影响交付进程等因素所致。

9. 预计随着下半年订单交付的逐步恢复，两大核心业务收入将逐渐改善。

10. 第二、第三增长曲线增速亮眼，定制CGM组件已启动量产交付。

11. 2025年上半年公司家用及消费电子组件业务实现收入1.07亿元，同比增长35.69%，毛利率同比提升4.42pp。

12. 其他医疗产品组件实现收入0.76亿元，同比增长54.41%。

13. 公司为国际客户定制开发的胰岛素注射笔全自动化生产项目己实现规模化量产；同时，公司自主设计开发的“美好笔”，涵盖一次性可调节式注射笔、预灌封自动注射笔及可调节式储能注射笔三大技术方向的核心研发工作已经完成，国内外客户拓展工作正有序推进。

14. 此外，公司为客户定制的CGM组件产品已进入量产交付阶段。

15. 境外产能加速扩建，进一步提升抗风险能力。

16. 公司实现境外收入6.37亿元，占主营业务收入的86.93%，同比增长4.86%。

17. 未来，公司还将继续优化全球化的生产基地布局。

18. 马来三期产业基地正在抓紧建设，预期将在2025年年底前投入生产使用，马来基地的建设进一步增强了公司与海外客户之间的长期稳定合作关系，为公司的国际业务拓展带来了显著的竞争优势。

19. 盈利预测与估值：根据财报数据，考虑公司短期关税事件对交付节奏影响，我们调整了盈利预测，预计2025-2027年营业收入19.14、23.84、29.65亿元(+20.1%、24.6%、24.4%)，调整前分别为20.36、25.63、31.99亿元；预计归母净利润3.92、4.93、6.22亿元(+7.8%、25.6%、26.2%)，调整前分别为4.71、6.00、7.61亿元。

20. 公司当前股价对应2025-2027年30、24、19倍PE，维持“买入”评级。

21. 风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。