天风证券-固收点评：2025Q2货政报告，几点理解

“精选摘要：政策仍有影响、海外经济复苏进程有待持续观察的含义，结合现实情况来看，中美关税博弈和美联储降息路径不确定性仍存，对海外环境依然不能放松警惕。2、政策保持定力，流动性充裕再确认适度宽松的货币政策新增“落实落细”的表述，或传达了上半年“适度宽松”运行情况良好的判断，下半年或将更多关注政策的执行见。”

1. 1、国内经济稳中有进，海外环境审慎乐观国内经济定调更为积极，短期内政策加码紧迫性降低：报告对于经济运行向好态势的态度坚定，指出今年上半年我国经济运行稳中有进，展现出强大活力和韧性，措辞相较Q1更为积极。

2. 当日股债市场对于7月经济数据的定价幅度也相对有限。

3. 基于此，我们认为，更为积极的定调或指向短期内政策加码的紧迫性降低，关注单期数据波动的同时，也要看到当前国内经济稳中向好的趋势在持续巩固，增量政策的推行需要更长的观察周期。

4. 外部环境积极改善，也不能放松警惕，国内政策增强灵活性预见性：报告对于海外经济复苏进程的描述从Q1的“偏弱”到Q2的“仍有不确定性”，对于关税政策的描述从“推升全球衰退风险”到“影响依然存在”，程度均有所弱化，汇率相关的表述去掉三个“坚决”。

5. 对应近期美元兑人民币汇率缓慢走强，人民币汇率压力不大，能够对抗一定程度的外部环境变化。

6. 同时，关税博弈的影响在边际缓释，市场对此的反应也趋于“钝化”。

7. 但也需要关注到，报告的表述同样传达了关税政策仍有影响、海外经济复苏进程有待持续观察的含义，结合现实情况来看，中美关税博弈和美联储降息路径不确定性仍存，对海外环境依然不能放松警惕。

8. 2、政策保持定力，流动性充裕再确认适度宽松的货币政策新增“落实落细”的表述，或传达了上半年“适度宽松”运行情况良好的判断，下半年或将更多关注政策的执行见效，把握力度和节奏，留有空间，根据情况进行灵活应对。

9. 因此，后续央行调控或延续“精准滴灌、有的放矢”导向，流动性格局短期内或不会发生较大变化，但也无需过多担忧，报告延续7月政治局会议表述“保持流动性充裕”，同时新增“持续营造适宜的金融环境”表述。

10. 资金利率或维持窄幅震荡，继续向下突破的概率不高。

11. 同时也不宜低估央行对于防范金融风险的关注度。

12. 货币政策传导方面的表述丰富，包括完善利率调控框架和畅通传导机制两个维度，继续强调防范资金空转，旨在寻求更好平衡降低银行负债成本和支持实体经济。

13. 在具体工具运用上，总量型工具或趋于谨慎，一方面是要抓好存量政策的实施，另一方面，后续或更多聚焦框架和传导机制的完善，并加强对于利息之外融资费用的关注，实现“非总量宽松式”的实体经济支持。

14. 3、聚焦多元目标，短期资金波动信号意义或趋弱当前金融体系服务实体经济的的根本宗旨或更为凸显。

15. Q2货政报告设有4个专栏，从不同方面阐述金融如何支持实体经济，包括普惠金融、科技创新、促进消费等维度，结构性货币政策工具或继续作为主要抓手。

16. 或也表明当前央行对于债市波动、资金利率保持合理关注的同时，更加聚焦货币政策多元目标的实现。

17. 货币政策支持性立场之下，个别时点的资金面波动或更多是供需摩擦阶段性放大的结果，并非直接对应货币政策取向的边际变化，我们认为市场无需对短期内流动性的松紧和资金利率的波动赋予过多信号意义。

18. 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。