光大证券-兴业银行-601166-2025年半年报点评：盈利增速回正，转债转股可期

“精选摘要：景生态服务获客，树牢擦亮“绿色银行、财富银行、投资银行”三张名片，推进“五大新赛道”“数字兴业”与“五篇大文章”有机融合。公司资产端信贷投放保持稳定，负债成本管控使得息差具有相对韧性，同时财富管理、投行业务双向发力，中间业务收入增长空间可期。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测7。”

1. 事件：8月28日，兴业银行发布2025年半年报，上半年实现营业收入1105亿，同比增长-2.3%，实现归母净利润431亿，同比增长0.2%。

2. 加权平均净资产收益率（ROAE）为10.1%，同比下降0.9pct。

3. 点评：营收增速环比改善，盈利增速由负转正。

4. 上半年公司营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-2.3%、-3.1%、0.2%，增速较1Q25分别提升1.3、1.3、2.4pct，2Q营收、利润环比1Q均有改善。

5. 上半年净利息收入、非息收入同比增速分别为-1.5%、-3.8%，较1Q分别变动-2.8、+8.6pct。

6. 上半年信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为27.3%、25.8%，同比变动-3.1、+0.5pct。

7. 拆分盈利同比增速结构，规模扩张、拨备反哺为驱动净利润增长的主要因素，分别拉动业绩增速5.2、9.7pct。

8. 从边际变化看，非息负增幅度收窄对业绩增长拖累放缓，拨备计提减少对业绩正向贡献增加；息差收窄对盈利增速拖累加大。

9. 规模稳步扩张，“五大新赛道”布局深化。

10. 2Q25末，兴业银行生息资产、贷款同比增速分别为2%、4.1%，增速较1Q末分别下降1.8、0.7pct，规模扩张节奏总体平稳。

11. 公司上半年贷款、金融投资、同业资产新增规模分别为1668、32、-601亿，同比少增413亿、多增1054亿、少增1944亿，2Q末贷款占生息资产比重较上季末提升1.3pct至62%。

12. 贷款方面，上半年对公、零售、票据新增规模分别为2271、-279、-323亿，同比少增396亿、少减52亿、多减69亿，对公贷款仍发挥“压舱石”作用，利率下行背景下公司适度压降低息票据，提高资产端配置效率。

13. 投向层面，对公端投向主要集中在制造业、租赁商服领域，绿色、科技、制造业中长期等重点领域贷款分别较年初增长15.6%、14.7%、11.8%，高于整体贷款增速，“五大新赛道”业务布局深化。

14. 零售端，上半年按揭、经营贷分别新增36、55亿，同比多增143亿、少增129亿；信用卡减少300亿，同比少减31亿。

15. 按揭读数在较低基数上有所修复，经营贷增长承压反映出经济景气度偏低情况下，个体工商户、农户等小微客群经营压力加大，融资需求走弱。

16. 存款增速稳中略降，定期化趋势仍有延续。

17. 2Q25末，兴业银行付息负债、存款同比增速分别为2.5%、9%，分别较1Q末下降0.5、1.3pct。

18. 上半年存款新增3375亿，同比多增886亿，季末存款占付息负债比重63%，较上季末提升2.8pct。

19. 分期限类型看，上半年活期、定期存款分别新增-257、3018亿，同比少增1753亿、多增2992亿，定期存款占比较年初上升2pct至56%，定期化趋势延续。

20. 上半年息差1.75%，较1Q收窄5bp。

21. 上半年公司息差1.75%，较1Q、2024年分别收窄5bp、7bp。

22. 资产端，上半年生息资产、贷款收益率分别为3.37%、3.73%，较2024年下行35bp、47bp。

23. 需求不足背景下，新发放贷款定价持续下行，叠加LPR下调、存量贷款滚动到期重定价等因素共振，资产端收益率走低，对息差形成较大挤压。

24. 负债端，上半年付息负债、存款成本率分别为1.86%、1.76%，较2024年分别下降31bp、22bp，公司兼顾存款“稳规模、调结构、降成本”，增加结算性存款沉淀。

25. 伴随存款滚动到期重定价，前期多轮存款利率调降成效将逐步显现。

26. 非息负增幅度收窄，占营收比重提升。

27. 公司上半年非息收入367亿，同比负增3.8%，负增幅度较1Q收窄8.6pct。

28. 其中，①净手续费及佣金收入131亿（YoY+2.6%），较低基数上维持同比正增。

29. 2Q末，公司零售AUM达5.5万亿，较年初增长8%，企金财富AUM日均4607亿，较年初增长6.3%，大投行FPA规模4.7万亿，较年初增长1512亿，财富管理、投资银行名片持续擦亮。

30. ②净其他非息收入236亿（YoY-7%），负增幅度较1Q收窄14.5pct，主要受去年债市走牛的高基数影响。

31. 其中，投资收益、公允价值变动收益分别为183、38亿，同比增速-16.9%、13.6%，2Q债市利率下行带动债券投资价值重估提升，对非息收入形成正向支撑。

32. 不良率维持低位，风险抵补能力较强。

33. 2Q末，兴业银行不良率、关注率分别为1.08%、1.66%，环比1Q末分别下降0bp、5bp；季末逾期率1.53%，较年初下降6bp，逾期/不良贷款比重为142%，较年初下降6pct，风险前瞻性指标表现向好。

34. 上半年不良新增、核销规模分别为363、343亿，同比多增42、47亿，不良生成、风险处置强度均有所增加。

35. 分行业看，2Q末零售、对公不良率分别为1.22%、1.08%，较年初分别下降13bp、上升7bp；其中对公端房地产、制造业不良率分别为1.9%、1.12%，较年初分别上升36bp、40bp，是对公端资产质量主要拖累项；零售端，按揭、信用卡不良率分别为0.54%、3.28%，较年初分别下降6bp、36bp，经营贷不良较年初上行6bp至0.86%，小微尾部客群风险暴露略有增加。

36. 拨备方面，上半年信用减值损失新增301亿，同比少增42亿，季末拨贷比、拨备覆盖率分别为2.46%、228.5%，较1Q末分别下降6bp、4.9pct；资产质量运行稳健情况下，拨备计提强度有所放缓，风险抵补能力仍强。

37. 资本安全边际增厚，转债转股可期。

38. 2Q末，公司核心一级/一级/总资本充足率分别为9.54%、11.3%、14.2%，较1Q末分别变动-6bp、28bp、21bp，RWA同比增速为7.4%，较1Q末提升1.6pct，同年初基本持平，公司“轻资产、轻资本、高效率”战略稳步推进。

39. 季内虽有分红落地扰动因素，公司发行落地300亿永续债补充其他一级资本，同时有86亿可转债转股，有效补充股本，增厚资本充足率安全边际。

40. 截至8月28日，公司500亿可转债仍有414亿未转股，转股比例较低，最新转股价21.19元，当前股价22.77元，转股空间打开。

41. 公司经营基本面相对稳健，业绩表现向好，未来转债转股可期，有望进一步增厚股本。

42. 盈利预测、估值与评级。

43. 兴业银行战略目标清晰，坚持“轻资本、轻资产、高效率”转型方向，以“1234”战略为核心主线，以数字化转型为增长引擎，赋能“F+G+B+C”端场景生态服务获客，树牢擦亮“绿色银行、财富银行、投资银行”三张名片，推进“五大新赛道”“数字兴业”与“五篇大文章”有机融合。

44. 公司资产端信贷投放保持稳定，负债成本管控使得息差具有相对韧性，同时财富管理、投行业务双向发力，中间业务收入增长空间可期。

45. 我们维持公司2025-2027年归母净利润预测774、775、776亿元，鉴于股本增厚对EPS有所摊薄，EPS预测调整为3.66、3.66、3.66元（前值为3.72、3.73、3.73元），当前股价对应PB估值分别为0.59、0.55、0.52倍，对应PE估值分别为6.23、6.22、6.21倍。

46. 维持“增持”评级。

47. 风险提示：经济下行压力加大，实体融资需求改善不及预期，房地产、零售等特定领域风险暴露增加。