中泰证券-爱尔眼科-300015-业绩符合预期，静待需求释放

“精选摘要：集采政策影响。盈利能力阶段性承压，精细化管理成效显著。2025H1公司销售毛利率/归母净利率分别为48.56%/17.82%，同比变化-0.88pp/-1.62pp；毛利率短暂承压主要系公司新建以及搬迁医院，在建转固、长期待摊等资产新增，使固定成本增加所致。费用端来看，2025H1公司销售。”

1. 事件：公司发布2025年中报，实现营业收入115.07亿元，同比增长9.12%；实现归母净利润20.51亿元，同比增长0.05%；实现扣非净利润20.40亿元，同比增长14.30%；经营活动净现金流34.02亿元，同比增长19.65%。

2. 2025H1服务量稳健增长，屈光、视光业务表现亮眼。

3. 2025H1公司实现门诊量924.83万人次，同比增长16.47%；手术量87.9万例，同比增长7.63%。

4. 分业务板块看，1）屈光：上半年实现收入46.18亿元（同比+11.14%），毛利率56.12%（同比-1.07pp）；公司通过引进全光塑、全飞秒4.0、全飞秒Pro等新术式，推动屈光业务结构升级、客单价稳步上升。

5. 2）视光：实现收入27.20亿元（同比+14.73%），毛利率54.21%（同比-1.74pp）；主要得益于公司“5P近视防控模式”的推广及品牌影响力的扩大。

6. 3）白内障：实现收入17.81亿元（同比+2.64%），毛利率36.34%（同比-1.16pp）；增速放缓主要受医保支付方式改革和集采政策影响。

7. 盈利能力阶段性承压，精细化管理成效显著。

8. 2025H1公司销售毛利率/归母净利率分别为48.56%/17.82%，同比变化-0.88pp/-1.62pp；毛利率短暂承压主要系公司新建以及搬迁医院，在建转固、长期待摊等资产新增，使固定成本增加所致。

9. 费用端来看，2025H1公司销售/管理/财务费用率分别为9.15%/13.55%/0.42%，同比变化-1.47pp/+0.03pp/-0.56pp，销售费用率的大幅优化主要是由于公司通过优化措施提高效率，有效控制了广宣费及健康教育费等销售费用。

10. 深化全球化布局，海外收入占比稳步提升。

11. 截至2025H1，公司境外已布局169家眼科中心及诊所，逐渐形成覆盖全球的医疗服务网络。

12. 分地区看，上半年公司境内业务实现收入99.9亿元，境外业务表现稳健，合计收入15.18亿元，占总收入比重提升至13.2%，全球化布局成效显现。

13. 盈利预测和投资建议：根据中报我们对盈利预测略做调整，考虑当前宏观环境下公司消费眼科业务仍然有所承压，预计2025-2027年公司实现营业收入228.8、251.0、275.9亿元（预测前值为234.75、260.11、287.66亿元），同比增长9%、10%、10%，实现归母净利润38.78、43.81、49.61亿元（预测前值为40.84、47.16、54.33亿元），同比增长9%、13%、13%。

14. 公司眼科龙头地位稳固且市占率有望进一步提升，维持“买入”评级。

15. 风险提示：标的资产整合不达预期风险，白内障、屈光、视光等业务市场规模发展不及预期的风险。