群益证券-伊利股份-600887-经营稳健向好，低基数下Q2净利润同比增45%

“精选摘要：，同比下降3%（Q1YOY-7.2%）。成本红利及费效提升增厚盈利。上半年毛利率同比提升1.18pcts至36.21%，Q2毛利率同比提升0.6pcts，受益原奶价格低位及产品结构优化。品类看，H1液奶毛利率同比提升0.44pct，奶粉毛利率同比提升0.9pct，冷饮毛利率同比提升2pct。”

1. 业绩概要：公告2025年上半年实现营业总收入619.3亿，同比增3.4%，录得归母净利润72亿，同比下降4.4%，扣非后净利润70.2亿，同比增31.8%；二季度实现营业总收入289亿，同比增5.8%，录得归母净利润23.3亿，同比增44.7%，扣非后净利润约24亿，同比增49.5%。

2. 业绩超预期。

3. 点评与建议：长期布局作用显现，市场份额保持领先。

4. 上半年液态奶、奶粉（婴幼儿及成人）、冷饮市场份额保持行业首位，竞争优势强化，“优酸乳”、“畅轻”等品牌营收实现双位数增长，婴配粉、低温白奶等品类亦实现双位数增长；此外，公司海外业务增长迅速，海外冷饮业务收入同比增14%，婴幼儿羊奶粉收入同比增65.7%。

5. Q2营收提速。

6. 24Q2公司率先进行渠道梳理，为后续健康发展打下基础。

7. 2025年第二季度，受益需求环比改善，营收环比提速（Q1YOY+1.4%），以品类看，Q2液态奶实现收入165亿，同比持平（Q1YOY-3%）；奶粉及奶制品实现收入77.6亿，同比增9.7%（Q1YOY+18.7%）；冷饮收入41.2亿，同比增38%（Q1YOY-5.3%）；其他产品收入2亿，同比下降3%（Q1YOY-7.2%）。

8. 成本红利及费效提升增厚盈利。

9. 上半年毛利率同比提升1.18pcts至36.21%，Q2毛利率同比提升0.6pcts，受益原奶价格低位及产品结构优化。

10. 品类看，H1液奶毛利率同比提升0.44pct，奶粉毛利率同比提升0.9pct，冷饮毛利率同比提升2pcts，其他品类毛利率同比提升3pcts。

11. 受益精准控费，H1费用率同比下降1.3pcts至22%;Q2综合费用率同比下降0.73pct至23.55%，其中销售费用率同比下降0.71pcts。

12. 我们预计公司经营面将保持积极态势：一方面，原奶价格保持低位，公司成本端压力温和，叠加精细化费用投入，下半年费率波动预计较小；另一方面，从上半年看，各项业务领先优势得到进一步巩固，渠道下沉和新兴渠道布局推进，预计下半年公司将持续优化产品组合，以满足消费者细分需求，低基数下业绩有望加速增长。

13. 上调盈利预测，预计2025-2027年将分别实现净利润117亿、136.7亿和151.4亿（原预测为107亿、121.8亿和134亿），分别同比增38.5%、16.7%和10.8%，EPS分别为1.85元、2.16元和2.39元，当前股价对应PE分别为15倍、13倍和12倍，维持“买进”的投资建议。

14. 风险提示：终端动销不及预期，成本增长超预期，费用投入超预期。