中泰证券-兆易创新-603986-25Q2业绩稳健，定制化DRAM应用AI多场景、大空间

“精选摘要：外公司NOR进行制程升级，涨价+成本降低有望提升盈利能力，另外SLCNANDQ3也预计涨价。2）利基DRAM：行业地位：24年公司全球第七、大陆第一。25H1：伴随海外大厂淡出利基型DRAM市场，市场供不应求，公司产品量价齐升，毛利率季度环比显著改善。收入结构上，DDR4占比提升，公司8G。”

1. Q2收入环增17%、利润环增45%。

2. 1）25H1：营收41.50亿元，yoy+15%；归母净利润5.75亿元，yoy+11%；扣非5.44亿元，yoy+15%；毛利率37.2%，yoy-1pct，净利率14.2%，yoy-0.2pct。

3. 2）25Q2：营收22.41亿元，yoy+13%，qoq+17%；归母净利润3.41亿元，yoy+9%，qoq+45%；扣非3.20亿元，yoy+10%，qoq+43%；毛利率37.0%，yoy-1pct，qoq-0.4pct；净利率15.5%，yoy-0.2pct，qoq+3pct。

4. 存储：Q3全面受益涨价，量价齐升有望助力利润增长。

5. 25H1存储芯片收入28.45亿元，yoy+9.2%，毛利率38.5%，yoy-0.74pcts，NORFlash和利基型DRAM同比快速增长。

6. 1）Flash：行业地位：24年NOR公司份额18.5%，全球第二、大陆第一，SLCNAND全球第六、大陆第一。

7. 25H1：在消费国补及Q2消费旺季等因素催化下，消费领域需求增长明显，另外手机屏幕、AIPC及服务器中NORFlash存储容量的不断升级也拉动了Flash业务收入的增长。

8. 展望Q3：因AI服务器等需求，大容量NOR结构性缺货，驱动NOR涨价，另外公司NOR进行制程升级，涨价+成本降低有望提升盈利能力，另外SLCNANDQ3也预计涨价。

9. 2）利基DRAM：行业地位：24年公司全球第七、大陆第一。

10. 25H1：伴随海外大厂淡出利基型DRAM市场，市场供不应求，公司产品量价齐升，毛利率季度环比显著改善。

11. 收入结构上，DDR4占比提升，公司8GbDDR4产品顺利在TV、工业等领域客户推广，营收稳健增长，LPDDR4产品亦逐步贡献营收。

12. 展望Q3：因海外大厂减少供应、行业持续供需失衡，据TrendForce，利基DDR4合约价Q3预计环增85%~90%，LPDDR4X合约价Q3预计环增38%~43%，公司有望持续受益涨价。

13. MCU、模拟：MCU继续打造百货商店、产品高端化，模拟业务协同效应显著。

14. 1）MCU：行业地位：24年全球份额1.2%，全球第八、大陆第一。

15. 25H1：实现收入9.59亿元，yoy+19.1%，毛利率37.31%，yoy-1.15pct。

16. 消费和工业依然是MCU最大营收来源，其中网通收入同比大幅增长，消费和汽车领域同比实现较快增长，工业领域表现平稳。

17. 公司已成功量产64大系列、超过700款MCU产品，将继续深耕工控、数字能源等细分领域，围绕AI产品深入布局，光模块产品营收实现良好增长，机器人及服务器电源领域客户拓展稳步推进。

18. 2）模拟：25H1模拟收入1.5亿元，其中原有模拟芯片收入实现同比超过4.5倍的增长，加之收购苏州赛芯，公司模拟芯片收入同比大幅增长，公司模拟业务的协同效应逐步显现。

19. 目前GD30系列模拟芯片已超700款型号，其中通用产品实现广泛覆盖，专用产品满足行业应用，另外公司模拟芯片与GD32MCU配对，打造生态。

20. 3）传感器：24年指纹传感器芯片份额大陆第二，持续深耕手机市场，25H1收入1.9亿元，同比稳定。

21. 定制化存储是确定性产业趋势，公司持续推进。

22. 定制化存储是AI时代确定性技术路径，具备大带宽、低功耗、高灵活性等特点，目前公司控股子公司青耘科技有序推进定制化存储业务，在容量、带宽、能耗等方面为客户提供定制化方案，目前在AI手机、AIPC、汽车、机器人等领域的客户拓展顺利，多终端应用趋势确立。

23. 投资建议：公司是大陆存储+MCU行业双龙头，积极拓展模拟产品线，打造综合解决方案提供商，同时定制化存储市场具备成长空间、公司卡位稀缺。

24. 此前预计25/26/27年归母净利润为15/19/23亿元，考虑存储涨价等因素，调整25/26/27年归母净利润为18/25/31亿元，PE估值为60/43/34倍，公司兼备稀缺性和成长性，维持“买入”评级。

25. 风险提示事件：MCU和NOR景气度可能不及预期的风险，代工成本上涨公司无法通过产品结构调整或涨价带来毛利率承压的风险，定制化存储产业化进度不及预期等。