民生证券-航发控制-000738-2025年半年报点评：1H25营收完成年度目标52%；国际合作业务保持增长

“精选摘要：间费用率同比增加1.3ppt至11.2%：1）销售费用率同比减少0.5ppt至0.3%；2）管理费用率同比增加1.0ppt至8.6%；3）财务费用率为-0.4%，去年同期为-0.7%；4）研发费用率同比增加0.6ppt至2.7%。截至2Q25末，公司：1）应收账款及票据53.0亿元，较年初。”

1. 事件：8月27日，公司发布2025年半年报，1H25实现营收27.4亿元，YOY-2.5%；归母净利润3.1亿元，YOY-34.3%。

2. 业绩表现符合预期。

3. 上半年营收和利润减少系受产品增值税改革政策影响，我们点评如下：2Q25业绩阶段性承压；1H25营收完成度52%。

4. 1）单季度：公司2Q25实现营收13.9亿元，YOY-0.3%；归母净利润1.6亿元，YOY-22.8%；扣非净利润1.6亿元，YOY-20.8%。

5. 2）利润率：公司1H25毛利率同比下滑3.6ppt至27.5%；净利率同比下滑5.4ppt至11.4%。

6. 其中，2Q25毛利率同比提升0.6ppt至29.8%；净利率同比下滑3.4ppt至11.8%。

7. 3）经营计划：2025年，公司面临主业中持续多年量产的部分型号阶段性达峰、部分新研产品尚在逐步上量带来较大挑战的形势，全年预计实现营收53亿元，1H25完成度51.6%。

8. 各业务盈利能力有所波动；国际合作营收增长12%。

9. 1H25，分产品看，公司：1）航空发动机及燃气轮机控制系统：营收24.4亿元，YOY-3.1%，占总营收89%；毛利率同比下滑2.78ppt至28.1%。

10. 2）国际合作：营收2.0亿元，YOY+11.8%，占总营收7%；毛利率同比下滑5.78ppt至17.1%。

11. 3）控制系统技术衍生产品：营收0.9亿元，YOY-13.9%，占总营收3%；毛利率同比下滑1.89ppt至35.5%。

12. 子公司方面，1）西控：营收同比减少4.7%至11.5亿元；净利润同比减少52.4%至0.89亿元。

13. 2）红林：营收同比减少2.1%至9.0亿元；净利润同比减少34.7%至1.26亿元。

14. 3）北京航科：营收同比增加2.5%至4.5亿元；净利润同比增加3.8%至0.67亿元。

15. 4）长春控制：营收同比增加1.2%至1.9亿元；净利润同比减少17.3%至0.10亿元。

16. 期间费用率较为稳定；经营净现金流改善明显。

17. 1H25，公司期间费用率同比增加1.3ppt至11.2%：1）销售费用率同比减少0.5ppt至0.3%；2）管理费用率同比增加1.0ppt至8.6%；3）财务费用率为-0.4%，去年同期为-0.7%；4）研发费用率同比增加0.6ppt至2.7%。

18. 截至2Q25末，公司：1）应收账款及票据53.0亿元，较年初减少3.9%；2）预付款项0.9亿元，较年初增加3.1%；3）存货15.2亿元，较年初减少1.0%；4）合同负债1.5亿元，较年初减少23.6%。

19. 1H25，公司经营活动净现金流为10.1亿元，去年同期为1.8亿元。

20. 投资建议：公司是“两机”控制系统机械领域的龙头企业，尽管2025年在新老型号过渡期业绩阶段性承压，但公司将长期受益于下游新型号批产放量和维修后市场的稳定增长，我们看好公司稳健增长的长期趋势。

21. 我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别为7.55亿、8.38亿、9.38亿元，对应PE分别为36x/32x/29x。

22. 我们考虑到公司在航发控制领域的龙头地位，和国企改革的发展潜力，维持“推荐”评级。

23. 风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。