东北证券-纺织服饰行业深度报告：女性内衣行业，攻守易形，韧守云开

“精选摘要：R10占比8.7%，尚未稳固。近年来，需求变化、渠道变迁以及营销冲击催化了内衣消费行为的演变，市场逐渐演变成新老品牌攻守易形的局势。1）都市丽人：2021年董事长张耀南先生重回一线，开始品牌革新。产品端，强调高性价比精简SKU，做到“精而爆”；渠道端，线下逆势开店，线上通过联营电商模式实现。”

1. 从悦人到悦己，全球内衣市场规模稳健。

2. 回溯内衣行业发展史，本质上是产品创新周期驱动品牌代际更新的历史，形成“意识觉醒→品牌狂热→市场重塑”的演变逻辑。

3. 与服饰市场相比，内衣行业展现出更强的“统一审美性”，功能性舒适性＞时尚性设计性，因而更容易出“大单品”。

4. 根据Euromonitor数据，2024年全球内衣行业规模达1260亿美元，其中男士/女士内衣规模分别为367亿美元/893亿美元，近10年来全球内衣行业增速CAGR为1%，展望未来，行业发展依旧相对稳定。

5. 从竞争格局来看，欧美市场集中度高，而中国市场竞争激烈。

6. 2024年美国/日本CR10占比高达54%/70%，而中国CR10仅为8.9%。

7. 本土市场竞争激烈，品牌集中度呈下滑趋势。

8. 根据Euromonitor数据，2024年中国内衣行业规模达2507亿元，2010年~2019年行业规模复合增速高达10%，2020年受疫情影响，行业规模首次出现下滑，2020年~2024年行业复合增速持平，未来预计仍保持平稳增长。

9. 从竞争格局来看，2015年CR10占比11%，2024年CR10占比8.7%，尚未稳固。

10. 近年来，需求变化、渠道变迁以及营销冲击催化了内衣消费行为的演变，市场逐渐演变成新老品牌攻守易形的局势。

11. 1）都市丽人：2021年董事长张耀南先生重回一线，开始品牌革新。

12. 产品端，强调高性价比精简SKU，做到“精而爆”；渠道端，线下逆势开店，线上通过联营电商模式实现翻倍增长；供应端，提高现货比例，做到小单快反，降低库存风险。

13. 2）爱慕股份：通过扎实的产品研发功底、差异化的品牌布局（旗下十余个品牌做到多年龄段、多价位段的贴身服饰全覆盖）以及率先的海外布局均彰显出公司的运营能力与经营远见，行稳致远。

14. 3）Ubras：始于产品，兴于营销。

15. 2018年Ubras创新推出“无尺码内衣”，开启了内衣行业从非标品到标品时代的转变。

16. “舒适、自在”的品牌定位正契合后疫情时代的消费诉求，通过大单品策略、新零售布局、私域流量维护等战略，实现高增速，一跃成为本土市占率第六的品牌。

17. 海外龙头的发展借鉴：1）Victoria'sSecret常年稳居全球TOP1，足够明确的定位，将”性感“包装成产品，通过维密天使、维密秀的打造，将其影响力扩散至全球。

18. 但成也萧何败也萧何，随着消费环境以及消费观念的转变，女性身材的单一审美标准遭到质疑，维密的人设成为困住其发展的桎梏。

19. 2）Wacoal华歌尔：创立于1946年，凭借其扎实的研发能力频推爆款，奠定了行业地位；通过多品牌广覆盖的战略打开成长天花板，同时，凭借收购海外内衣品牌/渠道入驻海外市场，进行全球化布局，长坡厚雪。

20. 风险提示：国际宏观经济波动；原材料价格波动；产能建设爬坡不及预期；新品开发及销售不及预期风险；盈利预测与估值不达预期。