方正证券-医药生物行业：诺华2025H1业绩超预期，小核酸药物Leqvio增速领跑

“精选摘要：。1）肝靶向主导：恒瑞医药、正大天晴、悦康药业以GalNAc为核心，聚焦代谢/乙肝等领域；2）肝外突破：圣诺医药有多肽纳米颗粒（PNP）递送平台，成都先导的肝外平台拓展至肿瘤/神经领域；3）联合疗法有望成为乙肝治愈关键：腾盛博药“疫苗+siRNA”组合显著提升HBsAg清除率，有望重塑治疗。”

1. 诺华2025H1业绩超预期，上调全年指引。

2. 诺华在2025H1实现营收双位数增长，利润率创新高。

3. 总营收：272.87亿美元（同比+13%,按固定汇率计算cc），其中Q2单季140.5亿美元（同比+11%,cc）。

4. 核心运营利润：115亿美元（同比+24%），核心运营利润率达42.1%，成本管控与创新药占比提升成效显著。

5. 净利润：76.33亿美元（同比+31%），自由现金流同比大增46%，支撑百亿回购计划。

6. 基于H1超预期表现，诺华上调2025年预期：销售额高个位数增长，核心运营利润低两位数增长。

7. 创新药六大单品驱动业绩。

8. Entresto（心衰/高血压）销售额为46.18亿美元，同比增长22%；Kisqali（乳腺癌）销售额为21.33亿美元，同比增长60%；Kesimpta（多发性硬化症）销售额为19.76亿美元，同比增长38%；Pluvicto（前列腺癌）销售额为8.25亿美元，同比增长26%；Leqvio（siRNA）销售额为5.55亿美元，同比增长66%；Scemblix（白血病）销售额为5.36亿美元，同比增长78%。

9. Leqvio增速领跑验证siRNA在慢病领域的商业化成功，后续将继续拓展高血压、糖尿病等适应症。

10. 诺华在小核酸领域引进了多款产品，如在2024年以41亿美元引进舶望制药心血管siRNA药物（如高血压药BW-00163已进入II期）；2025年以17亿美元收购Regulus，获得miRNA药物Farabursen（治疗多囊肾病）；此外，诺华的小核酸平台将向肝外靶向探索：通过合作开发CNS（中枢神经）疾病siRNA疗法，突破传统肝靶向局限。

11. 国内小核酸领域已形成“研发+CXO+技术平台”的完整产业链。

12. 1）肝靶向主导：恒瑞医药、正大天晴、悦康药业以GalNAc为核心，聚焦代谢/乙肝等领域；2）肝外突破：圣诺医药有多肽纳米颗粒（PNP）递送平台，成都先导的肝外平台拓展至肿瘤/神经领域；3）联合疗法有望成为乙肝治愈关键：腾盛博药“疫苗+siRNA”组合显著提升HBsAg清除率，有望重塑治疗范式；4）国际化与商业化提速：悦康中美双报（YKYY029）、恒瑞License-out潜力；5）CDMO（成都先导、凯莱英）受益产能扩张。

13. 投资建议：小核酸领域国内企业建议关注恒瑞医药、正大天晴、信立泰、东阳光长江药业、凯莱英、成都先导、悦康药业、腾盛博药、圣诺医药等。

14. 风险提示：研发进展不及预期，商业化进展不及预期，政策变动风险，其他风险等。