东北证券-水羊股份-300740-Q2利润表现亮眼，高奢品牌势能持续强化

“精选摘要：）RV品牌曝光度与人群资产持续提升，多款大单品荣登榜首；3）PA联合瑞士实验室在中国区成功推出4款新品，产品体系不断完善；4）御泥坊继续强化东方标签，新品“黑参胶原盒”和“黑参胶原棒”等获得市场高度反响；5）H＆B聚焦资深中产和新锐白领男士，打造多场百万级销售直播，品牌曝光与搜索量快速提升。”

1. 事件：水羊股份发布2025年中报，2025H1实现营收25.00亿元/+9.02%，归母净利润1.23亿元/+16.54%，扣非归母净利润1.21亿元/+1.04%；2025Q2实现营收14.14亿元/+12.16%，归母净利润0.81亿元/+23.76%，扣非归母净利润0.79亿元/+20.27%。

2. 点评：多品牌协同发力，高奢美妆矩阵逐步完善。

3. 2025H1公司实现营收25.00亿元/+9.02%。

4. 分产品看：1）面膜收入4.23亿/+17.96%/占比16.91%；2）水乳膏霜收入19.97亿/+11.70%/占比79.91%；3）其他产品收入0.80亿/-45.55%/占比3.18%。

5. 公司自有品牌与CP品牌协同发力，自有品牌上半年营收10.39亿元/占41.55%，初步实现高端化和全球化的转型，其中：1）EDB高奢形象进一步强化，产品梯队和渠道体系愈加完善，业绩表现亮眼；2）RV品牌曝光度与人群资产持续提升，多款大单品荣登榜首；3）PA联合瑞士实验室在中国区成功推出4款新品，产品体系不断完善；4）御泥坊继续强化东方标签，新品“黑参胶原盒”和“黑参胶原棒”等获得市场高度反响；5）H＆B聚焦资深中产和新锐白领男士，打造多场百万级销售直播，品牌曝光与搜索量快速提升；6）VAA推出全新3.0卸妆膏，添加专利成分，首发即破千万GMV。

6. 增加营销投放，销售费用显著增加。

7. 2025H1公司期间费用率57.50%/+3.19pct，其中：销售费用率48.94%/+2.10pct；管理费用率5.22%/+0.53pct；研发费用率1.75%/+0.36pct；财务费用率1.59%/+0.20pct。

8. 2025Q2公司期间费用率56.40%/+2.51pct，其中：销售费用率48.47%/+1.20pct；管理费用率4.80%/+0.90pct；研发费用率1.62%/+0.52pct；财务费用率1.51%/-0.11pct。

9. 公司构建线上线下融合、境内境外联动的营销体系，不断增大品牌营销力度，销售费用增幅明显。

10. 高端品牌持续发力，带动毛利率逐步改善。

11. 2025H1公司毛利率64.61%/+3.13pct，归母净利率4.93%/+0.32pct。

12. 2025Q2公司毛利率65.27%/+3.67pct，归母净利率5.76%/+0.54pct。

13. EDB等高端品牌势能持续扩大，公司品牌结构进一步改善，带动毛利率显著改善。

14. 投资建议：公司高端化及全球化战略顺利推进，有望逐步成长为全球化的高奢美妆集团。

15. 考虑到市场竞争加剧，调整盈利预测，预计2025-2027年营收为45.82亿/48.90亿/52.15亿，归母净利润为2.53亿/3.21亿/3.80亿，对应PE为32倍/25倍/21倍。

16. 维持“买入”评级。

17. 风险提示：宏观经济下行；市场竞争加剧；新品表现不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。