国金证券-隆基绿能-601012-提效降费显著减亏，BC产品加速渗透

“精选摘要：渭北项目稳步推进中，与英发德睿、平煤隆基协作产能开始逐步投产，预计2025年末HPBC2.0高效电池产能占比超过60%。此外，公司高品质泰睿硅片快速实现全面推广，外销N型硅片泰睿渗透率达90%；公司敏锐把握行业内电池制造的分散化趋势，海外硅片客户拓展卓有成效，上半年硅片海外销量同比大幅增长。”

1. 业绩简评8月22日公司发布2025年中报，上半年公司实现收入328亿元，同比-15%；归母净利润-25.69亿元，同比大幅减亏。

2. 其中Q2实现收入192亿元，同比-8%，环比+40%；归母净利润-11.33亿元，同比（24Q2为-28.93亿元）、环比（25Q1为-14.36亿元）均减亏。

3. 经营分析期间费用下降、减值减少带动亏损显著收窄。

4. 上半年公司实现硅片出货量52.08GW（对外销售24.72GW）、同增17%，电池组件出货量41.85GW（其中组件出货量39.57GW）、同增23%。

5. 受光伏产业链价格跌破成本的影响，公司毛利率仍处亏损状态，但公司凭借运营提效带动销售/管理费用分别同比大幅下降37%/23%，同时资产减值大幅减少，上半年亏损较去年同期显著收窄。

6. Q2产业链抢装带动价格回升，测算公司硅片、电池组件业务单位亏损收窄，公司销售毛利率环比修复3.4PCT至-0.8%。

7. 领先BC技术加速渗透，海外硅片销量占比提升。

8. 上半年公司HPBC2.0先进产能稳步爬坡，电池量产良率达97%、量产组件转换效率达24.8%，BC技术加速市场渗透，签单量快速增长，上半年HPBC2.0出货约4GW。

9. 截至报告期末公司HPBC2.0自有电池产能达24GW，西咸、铜川HPBC2.0电池产能开始逐步投产，渭北项目稳步推进中，与英发德睿、平煤隆基协作产能开始逐步投产，预计2025年末HPBC2.0高效电池产能占比超过60%。

10. 此外，公司高品质泰睿硅片快速实现全面推广，外销N型硅片泰睿渗透率达90%；公司敏锐把握行业内电池制造的分散化趋势，海外硅片客户拓展卓有成效，上半年硅片海外销量同比大幅增长70%以上。

11. “反内卷”有望推动产业链价格及盈利修复，财务稳健保障穿越周期。

12. 6月底以来光伏行业“反内卷”扎实推进，多晶硅、硅片、电池片等多个环节价格已上涨，8月19日六部委联合召开光伏产业座谈会，相关光伏制造企业及发电企业参会，预计后续组件价格有望传导上游涨幅、逐步覆盖成本，带动行业盈利修复。

13. 截至Q2末公司在手现金近500亿元，资产负债率60.72%、有息负债率21.45%，债务压力处于行业较低水平，保障公司穿越周期。

14. 盈利预测、估值与评级根据我们对行业的最新判断，调整公司2025-2027年归母净利润预测至-30.7、39.3、60.8亿元，公司BC产品加速渗透，光伏“反内卷”推进下盈利有望逐步改善，维持“买入”评级。

15. 风险提示国际贸易环境恶化；技术研发不及预期；行业需求不及预期。