西南证券-安琪酵母-600298-2025年半年报点评：海外市场延续增长，Q2盈利持续改善

“精选摘要：有所改善，YE业务延续双位数增长态势；此外包装及食品原料等业务亦稳步增长。2、分区域看，25Q2国内、国外分别实现营业收入23.1亿元（+4.3%）、17.8亿元（+22.3%）。二季度国内业务调整成效初显；同时公司通过本土化运营、营销团队本地化和深入市场调研，持续扩大在非洲、中东、东南亚。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，上半年实现营业收入79亿元，同比增长10.1%；实现归母净利润8亿元，同比增长15.7%；实现扣非归母净利润7.4亿元，同比增长24.5%。

2. 其中25Q2实现营业收入41.1亿元，同比增长11.2%；实现归母净利润4.3亿元，同比增长15.4%，实现扣非归母净利润4.1亿元。

3. 同比增长34.4%。

4. 国内业务持续改善，海外延续较高增速。

5. 1、分品类看，25Q2酵母及深加工产品、制糖产品、包装产品、食品原料及其他产品分别实现营业收入29.8亿元（+11.7%）、2.3亿元（+20.1%）、0.99亿元（+3.6%）、7.8亿元（+9.3%）；预计酵母主业环比Q1有所改善，YE业务延续双位数增长态势；此外包装及食品原料等业务亦稳步增长。

6. 2、分区域看，25Q2国内、国外分别实现营业收入23.1亿元（+4.3%）、17.8亿元（+22.3%）。

7. 二季度国内业务调整成效初显；同时公司通过本土化运营、营销团队本地化和深入市场调研，持续扩大在非洲、中东、东南亚等新兴市场的影响力，推动国际业务全面增长。

8. 原材料价格红利持续，Q2盈利持续改善。

9. 1、25H1毛利率26.1%，同比+1.8pp；其中25Q2毛利率26.2%，同比+2.3pp。

10. 毛利率提升主要系糖蜜成本逐渐下降，同时公司相较去年同期减少了部分渠道促销活动所致。

11. 2、费用率方面，25Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为5.6%、3.4%、4.1%，同比基本持平；财务费用率0.1%，同比增加0.2pp，主要由于利息费用增加。

12. 此外，25H1政府补助金额为0.35亿元，同比-62.4%；受政府补助变动影响，公司上半年扣非归母净利率表现更为出色，同比+1.1pp至9.4%。

13. 3、综合来看，上半年净利率10.5%，同比+0.6pp；其中25Q2净利率10.8%，同比+0.6pp。

14. 国内需求有望持续改善，海外市场扩张态势良好。

15. 1、产能方面，公司为全球最大的YE供应商和第二大酵母供应商，酵母总产能超45万吨，在全球16个城市拥有生产基地，产能建设稳步推进。

16. 2、成本方面，国内糖蜜价格下降概率较大，同时埃及、俄罗斯公司扩建可进一步发挥海外成本优势。

17. 3、展望后续，随着国内酵母市场需求持续改善，海外扩张态势良好，收入端有望持续增长；利润端方面随着糖蜜成本红利持续与海运费用持续优化，后续仍具备充足弹性。

18. 盈利预测与投资建议。

19. 预计2025-2027年EPS分别为1.78元、2.07元、2.39元，对应动态PE分别为21倍、18倍、16倍，维持“买入”评级。

20. 风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率或大幅波动；产能建设进度或不及预期。