国海证券-上汽集团-600104-深度报告：2025轻装上阵，与华为合作未来可期

“精选摘要：年公司有望进入企稳回升通道，自主改善+合资企稳+尚界突破：经历了2024年库存的深度调整，2025年公司轻装上阵，上半年公司批发205.3万辆，同比+12.4%，其中自主品牌销量达130.4万辆，同比+21.1%。合资销量企稳，上汽大众、上汽通用2025年上半年批发同比分别-3.9%/+8。”

1. 本篇报告解决了以下核心问题：1、上汽集团2024年至今经历了哪些变化？2、当前时点上汽集团自主、合资基本面如何？3、尚界与前四界有何异同、对上汽集团有怎样的影响？2024年公司业绩筑底，深化管理治理改革，针对性地完成了去库存+调整通用+整合自主三大核心任务：2024年是公司的变革之年，7月，公司原董事长陈虹因到龄退休，王晓秋接任董事长，贾健旭升任总裁，公司完成了董事长及总裁的更替。

2. 全年公司核心围绕着去库存、抓零售及调整通用，有效降低了全链路的库存、清理了通用的风险；同时公司将上汽乘用车分公司、上汽国际、零束、研发总院以及海外出行五个部门整合为一个整体，聚焦资源打造“大乘用车板块”。

3. 2025年公司有望进入企稳回升通道，自主改善+合资企稳+尚界突破：经历了2024年库存的深度调整，2025年公司轻装上阵，上半年公司批发205.3万辆，同比+12.4%，其中自主品牌销量达130.4万辆，同比+21.1%。

4. 合资销量企稳，上汽大众、上汽通用2025年上半年批发同比分别-3.9%/+8.6%，电动化新品导入提速。

5. 公司海外稳扎稳打，克服欧洲反补贴税不利影响，2025年上半年累计出海49.4万辆，同比+1.3%。

6. 作为智选第五界，尚界定位20万元级主流市场，首款SUVH59月即将上市，在华为+上汽集团强强联手下有望成为爆款产品，2026年预计还将有新品接力，夯实主流市场基盘，预计尚界加持将带来上汽销量-业绩-估值多重维度的提升。

7. 投资建议：公司2024年积极调整，2025年起有望迈入企稳回升期：自主板块整合资源有望实现销量增长&大幅减亏、合资边际企稳，利润拖累大幅出清。

8. 尚界定位20万级主流市场，在华为+上汽集团强强联合下有望成为主流市场走量品牌，贡献利润增量。

9. 预计公司2025-2027年总营收6930、7788、8411亿元，归母净利润为125.1、151.1、181.9亿元，对应17.5、14.5、12.0倍PE，上调评级至“买入”。

10. 风险提示：尚界销量不及预期；公司汽车销量增速不及预期；公司电动化转型不及预期；公司合资开发新产品不确定性；自主品牌高端化进程不及预期；自主品牌盈利能力不及预期。