信达证券-永兴股份-601033-内生增长&外延并购驱动业绩稳健增长

“精选摘要：回正，分红稳定在60%以上。我们预测2025-2027年，公司营业收入为41.34亿元、43.87亿元、47.51亿元；归母净利润为9.32亿元、10.56亿元、11.80亿元，按8月28日收盘价计算，对应PE为15.46x/13.64x/12.2x。维持公司“买入”评级。风险因素：应收账。”

1. 事件：永兴股份发布2025年半年度报告。

2. 2025年上半年公司实现营业收入20.65亿元，同比增长12.60%；实现归母净利润4.61亿元，同比增长9.32%；扣非后净利润4.40亿元，同比增长10.10%。

3. 经营活动现金流量净额9.26亿元，同比增长1.97%；基本每股收益0.51元/股，同比增长6.25%点评：陈腐垃圾掺烧促产能利用率提升，外延并购增厚业务规模。

4. 公司上半年收入与利润实现双增，主要得益于垃圾入厂总量提升及洁晋公司并表。

5. 2025年上半年公司垃圾焚烧发电项目垃圾入厂总量达535.83万吨，发电量25.76亿度，上网电量22.05亿度，各项指标稳健增长。

6. 同时公司积极拓展陈腐垃圾掺烧，上半年累计掺烧存量垃圾超80万吨，产能利用率持续提升，我们推测主要为新丰填埋场贡献。

7. 外延拓展方面，公司于2025年5月完成对洁晋公司的控股权收购，持股比例提升至90%并纳入合并报表，公司垃圾焚烧发电总设计处理能力提升至34690吨/日。

8. 上半年供热规模拓展，探索新型供热方案。

9. 公司积极推动热电联产，提升项目经营效益。

10. 2025年上半年，公司垃圾焚烧发电项目为周边工业企业提供蒸汽合计8.83万吨。

11. 公司自主研发的新一代移动储能供热车已投入运营，同时积极推进供热管网向周边工业片区延伸，为供热业务的长期发展奠定基础。

12. 降本增效成果显著，财务结构持续优化。

13. 公司持续推进精细化管理，2025上半年公司毛利率提升至43.36%。

14. 财务费用1.39亿元，同比下降21.86%；销售费用3.15万元，同比下降49%；研发费用0.68亿元，同比下降4.98%，反映出公司运营效率提升和成本管控成效显著。

15. 应收规模扩大，现金流略有承压。

16. 2025年上半年公司经营活动现金净额9.26亿元，同比增长1.97%，增速低于收入增速可能由于应收规模扩大。

17. 截至二季度末，公司存量应收款23.67亿元，相较年初增长超4亿元，相较去年同期增长约7亿元，应收账款周转天数达到186.9天。

18. 伴随化债政策持续推进，有助于地方政府支付能力改善，公司回款情况有望向好。

19. 盈利预测及评级：公司为广州市固废处理龙头，主业盈利稳健，且伴随陈腐垃圾掺烧带动产能利用率提升，公司业绩还有向上弹性空间。

20. 同时资本开支收窄，自由现金流回正，分红稳定在60%以上。

21. 我们预测2025-2027年，公司营业收入为41.34亿元、43.87亿元、47.51亿元；归母净利润为9.32亿元、10.56亿元、11.80亿元，按8月28日收盘价计算，对应PE为15.46x/13.64x/12.2x。

22. 维持公司“买入”评级。

23. 风险因素：应收账款回收风险；陈腐垃圾掺烧进度不及预期；公用事业价格市场化改革进度缓慢。