方正证券-中国核电-601985-公司点评报告：新机组以量补价对冲电价压力，中期分红强化投资价值

“精选摘要：同比-10.40%。漳州机组商运贡献电量，平均上网电价略有下降。1）电量方面，2025H1公司累计商运机组的上网电量为1151.04亿千瓦时，同比+15.92%。其中，核电实现上网电量935.51亿千瓦时，同比+12.14%，主要系福清核电发电量因为机组检修损失同比减少，带动上网电量同比增。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，2025年H1公司实现营收409.73亿元，同比+9.43%；实现归母净利润56.66亿元，同比-3.66%；2025年Q2公司实现营收207.00亿元，同比+6.41%，实现归母净利润25.29亿元，同比-10.40%。

2. 漳州机组商运贡献电量，平均上网电价略有下降。

3. 1）电量方面，2025H1公司累计商运机组的上网电量为1151.04亿千瓦时，同比+15.92%。

4. 其中，核电实现上网电量935.51亿千瓦时，同比+12.14%，主要系福清核电发电量因为机组检修损失同比减少，带动上网电量同比增长约56亿千瓦时，此外2025年初漳州能源1号机组商运，也为公司新增贡献了47.73亿千瓦时的电量增长。

5. 此外，2025H1公司新能源机组实现上网电量215.53亿千瓦时，同比+35.81%，主要系在运装机规模增加导致。

6. 2）电价方面，根据2025H1对应发电业务的营收与上网电量测算，2025H1公司核电和新能源的平均上网电价分别为0.3504元/千瓦时和0.3377元/千瓦时，同比分别-1.77分和-3.77分，但由于公司上网电量有所增长，有效平滑了电价下降带来的影响。

7. 新机组投运增加营业成本，叠加费用增长压制上半年业绩释放。

8. 成本方面，2025H1公司营业收入同比+9.43%，但营业成本同比+14.05%，增幅明显大于营收增幅，主要系公司漳州1号机组等新机组投运、发电量增加，导致对应的发电成本增加所致。

9. 与此同时，2025H1公司销售/管理/研发/财务费用分别同比+22.29%/+17.10%/+0.48%/+1.05%，其中销售费用增长主要系报告期内新能源电力营销费用增加，管理费用增加则是由于新核电机组投运和新能源装机规模增加导致计入的管理费用增长所致。

10. 中期分红首秀，项目储备丰富赋能成长。

11. 2025年8月，公司首次发布半年度利润分配方案公告，拟向全体股东每股派发现金股利0.02元（含税），合计拟派发现金股利4.11亿元(含税)，占公司2025年半年度归属于上市公司股东净利润的7.27%。

12. 我们认为，公司首次发布中期分红公告拟在彰显长期成长信心，且体现了公司对于股东投资回报的重视。

13. 截至2025年8月10号，公司控股在建核电机组数量为13台，装机容量达1513.8万千瓦；其中漳州2号机组拟于年内投产，田湾7号机组和海南小堆拟于明年投产，其中大多数机组集中在2027-2029年投产，长期成长性较强。

14. 盈利预测与估值：我们预计2025-2027年公司分别实现归母净利润87.99/97.76/106.65亿元，同比分别变化+0.24%/+11.11%/+9.09%，2025年8月27日股价对应PE分别为21.20/19.08/17.49倍。

15. 维持“强烈推荐”评级。

16. 风险提示：核电机组核准不及预期，上网电价下滑，天然铀价格大幅波动，核安全事故风险。