国金证券-华润万象生活-1209.HK-业绩稳健增长，持续兑现股东回报

“精选摘要：%；③期内125个在营项目，53个项目零售额排名当地市场第一，同比上涨6.0%；104个排名当地市场前三，同比上涨20.9%；④期内新拓6个第三方项目，平均GFA超8万平方米。物业优结构、提质效，推动有质量的规模增长。1H25总合约面积4.52亿方，较24年末+0.4%；总在管面积4.20。”

1. 业绩简评2025年8月27日早晨，公司发布2024中期业绩：实现营收85.2亿元，同比+6.5%；归母净利润20.3亿元，同比+7.4%；核心净利润20.1亿元，同比+15.0%。

2. 经营分析毛利率水平持续提升，两费费率下降，提质增效带动业绩高质量增长。

3. 2024年①收入同比+6.5%，其中商业航道同比+14.6%，物业航道同比+1.1%。

4. ②毛利率：综合37.1%，同比+3.1pct，其中商业航道66.1%，同比+5.2pct；物业航道18.8%，同比-0.1pct。

5. ③两费费率6.3%，同比-0.6pct。

6. 商业业绩表现亮眼，市场份额持续提升，巩固行业领导者地位。

7. 在消费增速有限的环境下，1H25公司高效赋能购物中心，巩固行业领军地位，实现：①1H25零售额同比+21.1%、可同比+9.7%，优于社零总额增速5.0%；②重奢零售额同比+13.2%，可同比+9.6%；非奢项目同比+26.4%，可同比+9.8%；③期内125个在营项目，53个项目零售额排名当地市场第一，同比上涨6.0%；104个排名当地市场前三，同比上涨20.9%；④期内新拓6个第三方项目，平均GFA超8万平方米。

8. 物业优结构、提质效，推动有质量的规模增长。

9. 1H25总合约面积4.52亿方，较24年末+0.4%；总在管面积4.20亿方，较24年末+1.8%。

10. 物业收入同比+1.1%，其中社区空间同比-1.6%（基础物管+8.8%；非业主增值-34.6%；业主增值-32.7%），城市空间同比+15.1%。

11. 物业毛利率18.8%，其中社区空间19.8%，同比+0.2pct；城市空间14.2%，同比-0.9pct。

12. 提升中期派息率并宣派特别股息，首次实现中期核心净利润100%分派。

13. 1H25公司中期每股股息0.529元，同比+89.6%；同时宣派特别股息每股0.352元。

14. 公司以股东价值最大化为导向，首次在中期实现100%核心净利润分派。

15. 盈利预测、估值与评级考虑到公司在商业航道持续领跑市场，构筑广阔壁垒，近年来购物中心开业持续放量；在物业航道实现有质量的规模增长。

16. 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为41.0亿元、45.0元、48.9亿元，同比增速分别为+12.8%、+9.8%、+8.8%。

17. 维持“买入”评级，公司股票现价对应2025-2027年PE估值分别为19.7x、18.0x、16.5x。

18. 风险提示华润置地销售表现不及预期；并购整合不顺；经济复苏不及预期。