方正证券-欢乐家-300997-公司点评报告：25H1业绩承压，调整之年，营销改革进行时

“精选摘要：/财务/研发费用率分别为15.01%/8.28%/0.44%/0.18%，分别同比-1.28/+1.90/+0.36/-0.14pct，在消费环境及自身深化营销改革的背景下，公司整体费用率保持相对稳定。下半年继续深化营销改革，着眼于公司长期的经营质量。下半年继续深化营销改革工作是公司的重点。”

1. 事件：公司发布2025年半年报，25H1公司实现营业收入7.48亿元，同比-20.90%，实现归母净利润0.19亿元，同比-77.50%，实现扣非归母净利润0.16亿元，同比-80.18%。

2. 其中，25Q2实现营业收入2.99亿元，同比24.23%，实现归母净利润-0.16亿元，同比-4367.91%，实现扣非归母净利润-0.17亿元，同比-3156.11%。

3. 深化营销改革，业务整体承压，主动求变，突破零食量贩等新渠道。

4. 分业务看：1）饮料业务：25H1公司饮料产品实现营收4.17亿元，同比22%，其中，椰子汁饮料实现营收3.62亿元，同比-20%，其他饮料实现营收0.55亿元，同比-34%。

5. 2）罐头业务：25H1公司罐头产品实现营收2.89亿元，同比-24%，其中，水果罐头实现营收2.76亿元，同比-24%，其他罐头实现营收0.13亿元，同比-27%。

6. 分渠道看：25H1经销/直营及其他/代销模式分别实现营收5.61/1.09/0.36亿元，分别同比-30%/+45%/+2%，直营及其他模式主要系公司主动求变，加大开拓零食量贩等新兴渠道的力度，25H1零食量贩渠道实现营收0.88亿元，成为直营渠道的主要增长来源。

7. 分地区看：主要销售区域中，25H1华中/华东/西南地区分别实现营收2.39/1.20/1.46亿元，分别同比-18%/-20%/-16%。

8. 从经销商数量来看，25H1经销商数量增加264家，减少775家，净减少511家，经销商数量有大幅调整，我们判断主要系公司处在营销改革阶段，渠道相应出现调整。

9. 受原材料成本及收入结构的变化影响，毛利率大幅下行，盈利能力显著承压。

10. 25H1公司毛利率/归母净利率为29.52%/2.48%，分别同比-6.33/-6.24pct，公司毛利率的下滑主要系原材料采购成本涨幅较大、产品结构及渠道结构变化所致。

11. 24H1销售/管理/财务/研发费用率分别为15.01%/8.28%/0.44%/0.18%，分别同比-1.28/+1.90/+0.36/-0.14pct，在消费环境及自身深化营销改革的背景下，公司整体费用率保持相对稳定。

12. 下半年继续深化营销改革，着眼于公司长期的经营质量。

13. 下半年继续深化营销改革工作是公司的重点，公司将在产品端、渠道端和销售端加快优化升级，针对终端网点进行有效梳理和维护，加强流通和餐饮渠道的开拓，提高有效网点的质量和数量，为迎接下半年多个重要节日礼品销售旺季提前部署铺货、陈列、网点消费推动等市场开拓工作。

14. 公司的改革措施将有利于提升管理效能和运营效率，从长期看将有助于进一步提高公司质量。

15. 同时，公司在渠道多元化将继续推进，并稳步开展海外椰子加工项目的建设工作及椰子类原料初加工销售业务。

16. 盈利预测：我们预计公司2025-27年分别实现归母净利润0.92/1.32/1.65亿元，同比-37%/+43%/+25%，对应PE为83X/58X/46X，维持“推荐”评级。

17. 风险提示：食品安全问题，原材料价格波动风险，新产品拓展不及预期，渠道开拓不及预期，产能投放不及预期。