国联民生证券-扬农化工-600486-行业景气有望触底回升，优创项目持续推进

“精选摘要：1%，环比14.7%；扣非归母净利润3.7亿元，同比+17.5%，环比-15.0%。利润同比增长，仍具较强韧性2025年上半年，农化行业受地缘政治、关税冲击、市场内卷等多重因素影响持续低迷，主要产品价格持续阴跌，而公司从抢抓市场订单、推动辽宁优创满产满销等方面入手，上半年销量、销售额均实现。”

1. 事件2025年上半年，公司实现营业收入62.3亿元，同比+9.4%；归母净利润8.1亿元，同比+5.6%；扣非归母净利润8.0亿元，同比+7.9%。

2. 其中2025Q2实现营业收入29.9亿元，同比+18.6%，环比-7.6%；归母净利润3.7亿元，同比+11.1%，环比14.7%；扣非归母净利润3.7亿元，同比+17.5%，环比-15.0%。

3. 利润同比增长，仍具较强韧性2025年上半年，农化行业受地缘政治、关税冲击、市场内卷等多重因素影响持续低迷，主要产品价格持续阴跌，而公司从抢抓市场订单、推动辽宁优创满产满销等方面入手，上半年销量、销售额均实现逆势增长。

4. 2025H1公司原药实现营收36.6亿元（YoY+10%），产量5.8万吨（YoY+17%），销量5.7万吨（YoY+13%），均价6.45万元/吨（YoY-3%）；制剂业务实现营收11.7亿元（YoY-3%），产量2.5万吨（YoY+6%）销量2.8万吨（YoY+0.12%），均价4.16万元/吨（YoY-3%）。

5. 单季度看，2025Q2公司原药业务实现营收18.5亿元（YoY+16%，QoQ+2%），销量2.8万吨（YoY+12%，QoQ-2%），均价6.59万元/吨（YoY+3%，QoQ+5%），单季度原药价格同环比实现增长；制剂业务营收3.0亿元（YoY-12%，QoQ-66%），销量1.3万吨（YoY-3%，QoQ17%），均价2.36万元/吨（YoY-10%，QoQ-58%）。

6. 农药行业景气度触底，产品价格、利润有望迎来修复2025年全球农药分销渠道库存经过持续消化已降至相对合理水平，下游采购需求逐步恢复，叠加中国农药工业协会发布“正风治卷”三年行动，农药行业存在的隐性添加、非法生产、无序竞争等突出问题有望好转，农药行业景气度有望触底回升。

7. 当前公司主营产品价格仍在历史相对底部，后续伴随下游采购需求恢复，产品价格有望回升带来业绩弹性。

8. 辽宁优创项目顺利推进，有望贡献利润增量公司在葫芦岛布局了优创基地一期新建年产15650吨原药和7000吨中间体项目，2025H1优创一阶段项目已调试产品全部达产达效。

9. 2025H1辽宁优创实现营收5.5亿元，净利润38.9万元，已逐步开始贡献利润，未来有望持续贡献利润增量。

10. 行业景气渐暖，维持“买入”评级农药景气仍在磨底阶段，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为128/141/152亿元，同比分别+22%/+10%/+8%；归母净利润分别为14.1/16.8/19.3亿元，同比增速分别为+17%/+20%/+14%；EPS分别为3.47/4.15/4.75元，三年CAGR为17%。

11. 鉴于公司为国内农药龙头，一体化优势明显并积极扩张，维持“买入”评级。

12. 风险提示：在建项目推进不及预期风险，农药行业需求不佳风险，环保成本提升风险，安全生产风险。