东吴证券-赣锋锂业-002460-2025半年报点评：自有资源逐步放量，下半年锂涨价贡献业绩弹性

“精选摘要：末存货103.5亿元，较年初+20.1%。盈利预测与投资评级：考虑25年锂价触底后反弹，但26-27年锂价仍处于底部区间，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润4.3/15.5/23.5亿元（原预期8.1/15.8/24.5亿元），同比+121%/+258。”

1. 投资要点Q2业绩符合预期。

2. 公司25H1营收83.8亿元，同-12.6%，归母净利润5.3亿元，同+30.1%，毛利率11.1%，同+0.3pct；其中25Q2营收46亿元，同环比+1.6%/+22.1%，毛利率9.6%，同环比-6.3/-3.3pct，归母净利润-1.8亿元，同环比+45.4%/+50.7%，扣非归母净利-6.7亿元，同环比815%/-177%，非经常性损益主要为处置部分储能电站和联营企业产生的收益。

3. 此前预告25H1归母净利-5.5~-3亿元，业绩符合预期。

4. Q2锂价下行锂盐盈利承压，下半年价格弹性可观。

5. 我们预计25H1公司锂盐销量7万吨+，其中Q2销量预计3.5万吨+，环比基本持平。

6. 产能方面，四川赣锋5万吨项目在上半年完成调试，产能逐步释放，青海赣锋一期1000吨金属锂预计年底达产；我们预计25年锂盐销量有望达16-18万吨，同增30%左右。

7. 盈利端，25H1锂盐含税均价约7.5万元，毛利率8.4%，同降3.4pct，其中Q2锂价处于单边下行，锂盐盈利承压，我们预计25H2锂价8万元/吨左右震荡，有望贡献业绩弹性。

8. Goulamina下半年将贡献增量，Mariana逐步爬坡，25年矿端自供率进一步提升。

9. 我们预计25年自有矿权益产量将达10万吨，自供比例60%左右。

10. 增量项目：1）非洲马里Goulamina锂辉石项目已于24年12月投产，25年6月下旬装船发出，我们预计25年产量超30万吨，折4万吨LCE。

11. 2）阿根廷Cauchari-Olaroz项目25年产量目标3-3.5万吨，长期运营成本约6543美元/吨。

12. 3）阿根廷Mariana项目一期2万吨氯化锂，已于25年2月正式投产爬坡。

13. 25H1锂电池贡献利润增量，储能电站交付投资收益亮眼。

14. 我们预计25H1公司锂电池出货10-15gwh，受存货减值影响，贡献利润近1亿元，全年出货预期33GWh，同比三倍以上增长，有望贡献3亿左右利润。

15. 储能电站方面，25H1子公司深圳易储交付2GWh项目产生投资收益2.2亿元，全年预期交付近10GWh，下半年投资收益将进一步提升。

16. Q2投资收益大幅增长，资产减值影响利润。

17. 公司25H1期间费用率21.7%，同+4.1pct，其中Q2费用率21.9%，同环比+1.8/+0.6pct；Q2投资收益3.2亿元，环比转正，计提资产减值损失1.3亿元，环增94%。

18. 25H1经营性净现金流3亿元，同-92.4%，其中Q2经营性现金流18.7亿元，同环比-51%/-219%；25H1资本开支43.7亿元，同-4.2%，其中Q2资本开支30.1亿元，同环比-16.4%/+121%；25H1末存货103.5亿元，较年初+20.1%。

19. 盈利预测与投资评级：考虑25年锂价触底后反弹，但26-27年锂价仍处于底部区间，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润4.3/15.5/23.5亿元（原预期8.1/15.8/24.5亿元），同比+121%/+258%/+51%，对应PE为182x/51x/34x，公司全球布局众多优质资源，矿端自供率持续提升，维持“买入”评级。

20. 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。