长城证券-阿特斯-688472-海外光储订单优质，经营表现稳健

“精选摘要：政策摇摆的影响，公司Q3组件出货调整为5.0-5.3GW，下调全年组件出货量至25-27GW，维持规模与利润的动态平衡。投资建议：技术储备、一体化建设、成熟的管理决策是公司稳健的底色，组件与大储在高盈利市场的放量有望驱动公司跑出分化，但考虑到当前国内外政策对光储行业的冲击，下调公司盈利预测。”

1. 事件：2025年8月21日，公司发布2025年中报，报告期内公司实现营业收入210.52亿元，同比下降4.13%，实现归母净利润7.31亿元，同比下降41.01%，对应25Q2单季度实现营业收入124.67亿元，同比/环比+0.85%/45.2%，实现归母净利润6.84亿元，同比/环比+3.51%/1346.82%，毛利率/净利率16.48%/5.56%，环比+9.73/5.04个pct，表现超预期。

2. 大储羽翼丰满，优质订单支撑利润体量。

3. 公司储能业务25年上半年实现出货约3.1GWh，同比增长19.23%，贡献营收约44.3亿元，同比+8.55%，其中二季度储能交付2.2GWh，环比增长超140%，公司储能订单优质，单价高、盈利好，叠加海外拉货节奏旺盛，测算Q2储能板块毛利率仍维持在30%的水平区间，对应单位盈利约为0.3元/Wh，继续领跑行业。

4. 截至报告期末，阿特斯储能科技（e-STORAGE）已签署合同在手订单金额为30亿美元，在美洲、澳洲、欧洲均有新签大规模项目，但考虑到主力市场当地补贴政策、贸易变化的影响，保守调整全年出货预期至7-9GWh，预计25Q3储能出货2.1-2.3GWh。

5. 坚持利润优先原则，组件业务限产保价。

6. 利润优先是公司在光伏领域的首要经营原则，报告期内，公司出货组件14.8GW，同比基本持平，贡献营业收入约143.62亿元，同比-7.34%，对应Q2组件出货约7.9GW，环比增长约15%，得益于公司组件在北美市场出货量、市占率的增长韧性，测算Q2公司组件毛利率明显改善，综合单瓦利润约为0.02元。

7. 展望后续，公司积极响应“反内卷政策”，主动限产保价，叠加国内抢装结束、海外政策摇摆的影响，公司Q3组件出货调整为5.0-5.3GW，下调全年组件出货量至25-27GW，维持规模与利润的动态平衡。

8. 投资建议：技术储备、一体化建设、成熟的管理决策是公司稳健的底色，组件与大储在高盈利市场的放量有望驱动公司跑出分化，但考虑到当前国内外政策对光储行业的冲击，下调公司盈利预测，预计公司2025-2027年实现营业收入416.74、452.7、525.75亿元，实现归母净利润19.08、26.08、31.97亿元，同比增长-34.3%、36.7%、22.6%，对应EPS分别为0.52、0.71、0.87元，当前股价对应的PE倍数为21.1X、15.4X、12.6X，维持“买入”评级。

9. 风险提示：光伏装机不及预期、原材料成本波动风险、海外汇兑风险、行业竞争加剧风险等。