华创证券-江苏金租-600901-深度研究报告：“零售+科技”双领先战略，“厂商+区域”两线并进

“精选摘要：近年来，融资租赁行业监管由商务部划归银保监会（现国家金融监督管理总局），行业进入清理整顿和规范发展的新阶段。当前持牌金融租赁公司数量稳定在71家，行业准入门槛提高。监管强调“融物”属性，引导回归本源，对已经具备规模、资本和合规优势的企业构成显著利好。经营分析：公司的盈利模式本质上是利差驱动。”

1. 公司概览：A股唯一上市金租，实控人为江苏省国资委。

2. 江苏金租成立于1985年，2003年至2014年公司引入扬子大桥、南京银行、法巴租赁等多个股东并变更为股份制公司，2018年于上交所挂牌上市，成为A股首家上市的金融租赁公司。

3. 近年来，融资租赁行业监管由商务部划归银保监会（现国家金融监督管理总局），行业进入清理整顿和规范发展的新阶段。

4. 当前持牌金融租赁公司数量稳定在71家，行业准入门槛提高。

5. 监管强调“融物”属性，引导回归本源，对已经具备规模、资本和合规优势的企业构成显著利好。

6. 经营分析：公司的盈利模式本质上是利差驱动型的金融中介业务。

7. 通过投放融资租赁资产获取资产端收益，其与负债端融资成本的差额—即净利差，是公司收益的核心驱动。

8. 利息净收入构成了营收的绝对主体，其增长由生息资产规模和净利差共同决定。

9. 1）资产端：融资租赁资产规模稳健增长，收益率小幅承压。

10. 公司融资租赁资产余额增长稳健（2019A-2024ACAGR+13.6%）。

11. 但受行业竞争加剧及实体融资成本下行影响，年化平均生息资产收益率走低，由2019年的7.3%下滑至2025H1的6.2%。

12. 2）负债端：融资成本下行，提供核心盈利弹性。

13. 公司负债以同业拆借为主（2024A占比82%），受益于国内宽松的货币政策，其融资成本优势凸显，年化平均计息负债率已从2019年的4.6%降至2025H1的2.3%。

14. 3）得益于负债端成本率降速快于资产端收益率降速，净利差走扩，贡献核心盈利弹性。

15. 根据测算，公司净利差已从2019年的2.75%提升至2025H1的3.95%，展现出强大的盈利韧性。

16. 考虑到公司在中小微客群中较强的议价能力，我们预计其净利差将维持高位。

17. 核心战略：“厂商租赁+区域直销”双线并进，科技赋能零售业务。

18. 公司增长战略清晰，聚焦零售业务，依托两大核心优势：1）渠道为刃：双线并进，实现规模化、高质量的客户覆盖。

19. “厂商线”上，通过深度绑定优质厂商（2024年合作方达5847家，同比+61.8%），在产业源头批量获客，并有效带动了高资产质量的直租业务占比提升；“区域线”上，实现对中小微客群的网格化覆盖。

20. 2）科技为基：数字赋能，保障零售业务规模化运行。

21. 公司将数字能力注入业务全流程，形成强大的科技基础；持续升级“拓客-风控-运营”全链条智慧租赁系统，推动科技与业务深度融合，有效提升了运营效率。

22. 低不良率、高ROE、高分红、高股息率，兼具成长与价值属性。

23. 公司凭借卓越的风险控制体系，不良率长期稳定在1%以下，优于多数银行的资产质量。

24. 盈利能力方面，2022A-2025H1年化平均ROE分别为15.8%、15.7%、14.0%、13.0%，领先头部金租公司平均水平。

25. 公司坚持稳定且高比例的现金分红政策，2022A-2024A分别为44.00%、52.57%、53.15%，2025/8/22对应2024年股息率达到4.68%，为投资者提供了极具吸引力的安全边际和长期价值。

26. 投资建议：江苏金租是A股市场中兼具稀缺性、成长性与高价值回报的优质核心资产。

27. 公司的核心竞争力源于其“零售+科技”战略，通过“厂商+区域”双线渠道高效服务小微普惠客群，不仅实现了稳健的资产规模增长，更在资产质量和业务结构上展现出卓越的风险控制能力。

28. 其最核心的投资亮点在于，受益于适度宽松的货币政策和卓越的主动负债管理，公司负债端成本优化速度超越资产端，驱动净利差进入逆势走扩通道，盈利能力极具韧性。

29. 叠加高ROE、高分红率以及高股息率，共同构筑了极具吸引力的投资安全边际。

30. 我们预计江苏金租2025/2026/2027年EPS为0.56/0.63/0.69元人民币，BPS分别为4.49/4.85/5.24元人民币，当前股价对应PB分别为1.29/1.19/1.10倍，加权平均ROE分别为12.5%/13.0%/13.2%。

31. 参考可比公司估值，我们给予2025年业绩1.6倍PB估值预期，目标价7.18元。

32. 首次覆盖，给予“推荐”评级。

33. 风险提示：期限错配产生的流动性风险、应收融资租赁款不良比率上升、利率波动等。