国泰海通证券-九毛九-9922.HK-2025年中报业绩点评：经营调整初见成效，业绩望迎反转

“精选摘要：自营）同店销售-19.0%，怂火锅同店销售-20.1%，九毛九（自营）同店销售-19.8%；③翻台率：2025H1太二（自营）翻台率3.1次/同比-0.7次，怂火锅2.5次/同比-0.4次，九毛九（自营）2.5次/同比-0.3次；④人均消费：2025H1太二（自营）人均消费73元/同比+2。”

1. 投资建议：维持增持评级。

2. 预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.42/3.03/3.72亿元，同比+155%/+113%/+23%，参考可比公司估值，考虑公司2026年起调改效果更加显著，给予公司2026年15xPE，目标价3.59港元（按1港元=0.92元人民币）。

3. 业绩简述：2025H1收入27.5亿元/同比-10.3%；归母净利润0.61亿元/同比-16.0%；核心经营利润0.98亿元/同比-37.0%。

4. 同店降幅收窄，太二门店调改初见成效。

5. ①门店数：截至2025H1太二门店数566家/同比-7.8%，2025H1净关店68家；怂火锅76家/同比+4.1%，2025H1净关店4家；九毛九68家/同比-5.6%，2025H1净关店3家；山外面17家，2025H1净关店3家。

6. ②同店销售：2025H1太二（自营）同店销售-19.0%，怂火锅同店销售-20.1%，九毛九（自营）同店销售-19.8%；③翻台率：2025H1太二（自营）翻台率3.1次/同比-0.7次，怂火锅2.5次/同比-0.4次，九毛九（自营）2.5次/同比-0.3次；④人均消费：2025H1太二（自营）人均消费73元/同比+2.8%，怂火锅99元/同比-10%，九毛九（自营）57元/同比+1.8%。

7. 新店型方面，太二于上半年推出“5.0鲜活模式”，Q2太二同店降幅相较Q1显著收窄。

8. 太二品牌在2025年4-6月份同店日均销售额同比降幅逐月收窄，显示经营调整初见成效及筑底企稳的迹象。

9. 经营杠杆负向影响经营利润率，下半年盈利能力有望改善。

10. 2025H1太二餐厅OPM为13.4%/同比-0.4pct，怂火锅餐厅OPM为3.6%/同比-5.0pct，九毛九餐厅OPM为12.7%/同比-4.2pct，其中2025H1原材料成本占比35.6%/同比-0.2pct，员工成本占比30.1%/同比+0.9pct，使用权资产折旧9.7%/同比+0.3pct，水电开支4.0%/同比持平，差旅及相关开支0.3%/同比-0.1pct，广告及推广开支占比1.3%/同比0.2pct。

11. 风险提示：开店不及预期，同店下滑明显，消费需求疲软。