光大证券-顾家家居-603816-2025年半年报点评：内销企稳向好，外贸持续增长

“精选摘要：净利率为10.3%，同比-0.2pcts。公司的期间费用率为21.1%，同比+0.5pcts；分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为18.0%/1.0%/2.5%/-0.4%，分别同比+1.4/-0.5/-0.1/-0.2pcts。内贸零售转型取得阶段性成果，外贸风险抵御能力增强：内。”

1. 事件：公司发布2025年中报，1H2025公司实现营收/归母净利润分别为98.0/10.2亿元，分别同比+10.0%/+13.9%，实现经营性活动现金流净额10.9亿元，同比+71.9%；1Q2025实现营收/归母净利润分别为49.1/5.2亿元，分别同比+12.9%/+23.5%；2Q2025实现营收/归母净利润分别为48.9/5.0亿元，分别同比+7.2%/+5.4%。

2. 点评：零售转型下内销企稳向好，外贸稳健增长：1H2025，分品类看，沙发/床类/集成产品/定制分别实现营收56.7/16.9/11.6/5.5亿元，分别同比+14.7%/+10.3%/-8.2%/+12.6%。

3. 公司功能沙发经营态势较好，内贸功能沙发上半年收入实现较好的同比增长；床垫品类收入持续增长，其中外贸床垫国际市场业务超越行业平均增速；乐活分销、整装业务、外贸非美市场业务均保持较好增长；跨境电商业务在美国关税影响下，依然逆势增长。

4. 分区域看，1H2025内销/外销分别实现营收52.3/42.6亿元，分别同比+10.7%/+9.5%。

5. 内贸端，公司零售业务企稳向好，顾家主品牌与独立品牌Lazboy等收入均实现稳步提升；外贸端，全球化布局战略持续推进，越南工厂对美国市场的覆盖度快速提升，同时非美市场业务开拓良好，外贸收入保持较快增长。

6. 整体毛利率维持稳定，提质增效成果显现：1H2025，公司毛利率为32.9%，同比-0.1pcts；归母净利率10.4%，同比+0.4pcts。

7. 1H2025，公司的期间费用率为20.1%，同比-1.2pcts。

8. 分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.6%/1.7%/2.0%/-0.3%，分别同比-0.4/-0.7/持平/-0.1pcts。

9. 公司组织变革有效落地，组织人效进一步提升，职能人员占比降低，职工薪酬及办公费均显著减少，因而管理费用率有所降低。

10. 2Q2025，公司毛利率为33.4%，同比+0.4pcts；归母净利率为10.3%，同比-0.2pcts。

11. 公司的期间费用率为21.1%，同比+0.5pcts；分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为18.0%/1.0%/2.5%/-0.4%，分别同比+1.4/-0.5/-0.1/-0.2pcts。

12. 内贸零售转型取得阶段性成果，外贸风险抵御能力增强：内贸方面，外部国补政策持续催化终端家居需求，尤其是软体家居品类，公司内部零售转型逐步向深水区突破，零售运营维度更加全面、管理颗粒度更加细化、数字化和用户链接能力进一步增强，下半年有望在内外部共同驱动下延续较快增长态势；外贸方面，公司越南工厂产能快速提升，预计到年底将能较高程度覆盖美国市场需求，且海外OBM业务在东南亚市场的开拓亦初见成效，抵御全球贸易政策波动的风险能力明显增强。

13. 软体家居龙头企业，维持“买入”评级：考虑到公司二季度零售转型已取得阶段性成果，我们小幅上调2025年营收和归母净利润预测分别为197.82/19.13亿元（上调幅度为3%/4%），基本维持公司2026-2027年营收和归母净利润预测，2025-2027年对应EPS分别为2.33/2.61/2.92元，当前股价对应PE分别为12/11/10倍。

14. 公司内销企稳向好，外销风险抵御能力增强，目前公司估值具备性价比，维持“买入”评级。

15. 风险提示：美国/中国地产销售低于预期，国际贸易政策波动，市场竞争超预期。