民生证券-阳光保险-6963.HK-2025年中期业绩点评：人身险负债端质效改善，NBV高增驱动价值抬升

“精选摘要：9亿元，同比+42.4%。分险种看，意外伤害和短期健康险保费52.1亿元，占比20.6%。投资端：投资资产规模扩大，收益率平稳，以FVOCI为主、股票规模提升。期末投资资产5,918.6亿元，较上年末+7.9%；年化净/总/综合投资收益率3.8%/4.0%/5.1%，净投资收益107.0亿。”

1. 事件：阳光保险发布2025年中期业绩：总保费收入808.1亿元，同比+5.7%；归母净利润33.9亿元，同比+7.8%；年化加权平均ROE5.7%，同比+0.5pct；内含价值1,284.9亿元，较上年末+11.0%。

2. 人身险业务比重进一步提升，保费收入占比上升至68.6%。

3. 阳光人寿新业务价值40.1亿元，同比+47.3%。

4. 人身险：规模稳中有进，传统型占比继续抬升，续期高增驱动价值修复。

5. 人身险保费收入554.4亿元，同比+7.1%；其中续期364.3亿元，同比+13.3%。

6. 渠道看，银保总保费354.4亿元，同比+4.2%；个险总保费153.4亿元，同比+12.1%。

7. 产品结构上，传统型寿险保费426.5亿元，同比+13.7%，在寿险中占比76.9%，比重持续提升。

8. 结构向长久期、续期占比更高的传统型倾斜，有望继续抬升NBV斜率并稳定负债成本。

9. 财产险：意外伤害和短期健康险拉动，综合成本率缓解。

10. 财产险保费收入252.7亿元，同比+2.5%；其中非车险127.8亿元，同比+12.5%，占比50.6%，同比提升4.5pct。

11. 综合成本率98.8%，同比下降0.3pct；承保利润2.9亿元，同比+42.4%。

12. 分险种看，意外伤害和短期健康险保费52.1亿元，占比20.6%。

13. 投资端：投资资产规模扩大，收益率平稳，以FVOCI为主、股票规模提升。

14. 期末投资资产5,918.6亿元，较上年末+7.9%；年化净/总/综合投资收益率3.8%/4.0%/5.1%，净投资收益107.0亿元，同比+28.5%。

15. 资产配置中，固定收益类占比69.4%；股票类14.1%，较上年末+1.8pct。

16. FVOCI占比61.7%，仍为主要计量方式；按摊余成本计量金融资产占比14.3%，较上年末+5.0%。

17. 投资建议：公司寿险业务稳健增长，前瞻应对利率下行，强化资产负债联动，价值创造能力持续向好；财险坚持“好中求进”发展理念，业务有望保持较快增长，综合成本率和承保盈利有望不断优化。

18. 我们预计公司2025E-2027E营业总收入分别为936/971/1006亿元，归母净利润分别为59/63/67亿元，EPS分别为0.52/0.55/0.58元，以2025年8月22日收盘价计，PEV分别为0.4倍/0.4倍/0.3倍，PB分别为0.7倍/0.6倍/0.6倍，维持“推荐”评级。

19. 风险提示：政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长端利率下行超预期、险企改革不及预期。