东方证券-振华科技-000733-产品结构变动和价格等因素导致业绩承压，随着景气上行有望Q3起环比改善

“精选摘要：结构变化、价格等导致毛利率下滑，未来随着景气向上和确收好转，公司规模效应体现有望带来盈利能力改善。25年H1产品结构变化和价格因素导致毛利率下降较为明显。预计产品结构会随着军品确收好转有所优化、叠加25年H1新签产品降价压力边际减轻，Q3起收入环比改善、下半年起收入的规模效应有望提升公司盈。”

1. 核心观点事件：公司发布2025年半年报。

2. 2025年H1实现营收24.10亿（-0.83%）；实现归母净利润3.12亿（-25.74%）；单Q2实现营收15.01亿元（+6.05%）；归母净利润2.53亿元（-20.34%）。

3. 由于产品价格下降和防务产品确收有所放缓，导致公司营收有所下降。

4. 25Q1以来防务市场景气回升，军工电子需求明显好转。

5. 由于公司品类较多，占比较高的组件和定制化产品生产和收入确认周期长，叠加行业收入确认延长，导致营收增速不及订单增速。

6. 25H1公司发出商品6.67亿元，较期初大增42.27%。

7. 我们认为随着防务景气持续上行和收入确认转好，公司从Q3开始收入规模有望持续好转。

8. 产品结构变化、价格等导致毛利率下滑，未来随着景气向上和确收好转，公司规模效应体现有望带来盈利能力改善。

9. 25年H1产品结构变化和价格因素导致毛利率下降较为明显。

10. 预计产品结构会随着军品确收好转有所优化、叠加25年H1新签产品降价压力边际减轻，Q3起收入环比改善、下半年起收入的规模效应有望提升公司盈利能力。

11. 军品元器件平台型龙头，有望充分受益于防务景气上行和战略新兴领域拓展。

12. （1）军品元器件龙头和平台型公司，公司品类多、客户覆盖全，在阻、容、感等细分领域竞争力强，半导体业务占比不断提升。

13. 公司持续开展高端市场国产化，定增募投新品类助力产业发展，子公司的产能、研发等能力不断得到补充和提升，25年H1在通用元件、半导体分立器件、混合集成电路等领域研发成果显著。

14. 随着行业景气上行，公司有望充分受益，叠加成本有效控制，盈利能力有望持续改善。

15. （2）公司深入推进产线数智化建设，民用领域持续加强优势产品在商业航天、低空经济、民用航空、新能源汽车及轨道交通等战略新兴领域的推广应用，逐步开展全球化布局，未来新兴领域有望带来增长亮点。

16. 盈利预测与投资建议根据25年半年报下调毛利率，调整25、26、27年EPS为1.93、2.82、3.37元（前值为2.52、3.30、4.08元），参考可比公司25年33倍PE，给予目标价63.69元，维持增持评级。

17. 风险提示军品订单和收入确认不及预期；降价幅度比预期多；资产和信用减值幅度比预期多。