海通国际-2025年7月美国物价数据点评：关税传导仍慢，降息预期增强

“精选摘要：，美元走弱，美股高开。粘性较高的核心服务通胀使得市场交易“软着陆”而非“衰退”，短端美债收益率下行而长端小幅上行，收益率曲线陡峭化。我们认为，当前市场对美联储年内3次的降息预期或过于乐观。一方面，后续就业数据或仍有可能对市场降息预期带来扰动；另一方面，在核心服务通胀粘性仍强、关税与移民仍将。”

1. 本报告导读：7月CPI数据传递的信号是关税对核心商品通胀的传导仍然偏慢，进一步强化了市场对美联储9月降息的预期。

2. 我们认为，当前市场对美联储年内3次的降息预期或过于乐观，下半年美国移民与关税政策仍将对通胀继续产生影响，美联储在通胀与就业两难抉择下或难以连续降息。

3. 投资要点：美国7月通胀：仍较温和。

4. 7月美国CPI同比2.7%（前值2.7%，市场预期2.8%）。

5. 核心CPI同比回升0.2个百分点至3.1%。

6. CPI环比增速回落0.1个百分点至0.2%（市场预期0.2%），核心CPI环比0.3%（前值0.2%），符合市场预期。

7. 从结构上来看，食品与能源通胀环比均有回落，核心服务是推动核心CPI环比回升的主因。

8. 核心商品：关税敏感类分项环比增速回落。

9. 7月交通运输商品通胀的回升是核心商品环比的主要支撑，尤其二手车分项环比增速回升明显。

10. 相比之下，关税敏感类商品环比增速则有所回落。

11. 进口依赖度较高的家具、服装、休闲娱乐商品等环比虽仍然维持正增，但增速均较6月有所回落。

12. 核心服务：医疗服务与交通运输是主要推动。

13. 7月，医疗服务中的牙医分项与交通运输服务中的机票分项表现强劲。

14. 机票分项的回升或主要受到旅游需求回暖的影响，与此相呼应的是酒店住宿分项环比增速也明显走强。

15. 租金通胀总体仍维持稳定。

16. 美联储：降息节奏如何？整体来看，7月CPI数据传递的信号是关税传导仍然偏慢，服务需求尚未明显放缓。

17. 其中，核心商品中温和的关税影响强化了市场对美联储9月降息的预期，美元走弱，美股高开。

18. 粘性较高的核心服务通胀使得市场交易“软着陆”而非“衰退”，短端美债收益率下行而长端小幅上行，收益率曲线陡峭化。

19. 我们认为，当前市场对美联储年内3次的降息预期或过于乐观。

20. 一方面，后续就业数据或仍有可能对市场降息预期带来扰动；另一方面，在核心服务通胀粘性仍强、关税与移民仍将对通胀持续产生影响的情况下，美联储在通胀与就业两难抉择下或难以连续降息。

21. 接下来，8月就业数据以及杰克逊霍尔央行年会将是观测美联储货币政策决策的重要事件风险提示：美联储独立性受损担忧再次发酵，美国就业市场持续超预期放缓。