东吴证券-亿纬锂能-300014-2025年中报点评：Q2动力盈利大幅提升，大圆柱+大铁锂放量在即

“精选摘要：5年H1收入51亿元，同增5%，毛利率26.7%，同降1.6pct，我们预计Q2收入29亿元，贡献利润3-4亿元，环增30%，小圆柱需求旺盛，我们预计25年出货11-12亿支，同增10%，带动消费锂电利润增长25%至15亿元。思摩尔H1贡献投资收益1.5亿元，其中Q2贡献利润0.9亿元，我。”

1. 投资要点中报业绩基本符合预期。

2. 公司25年H1营收282亿元，同增30%，归母净利16亿元，同降25%，扣非净利12亿元，同降23%，归母净利率5.7%，同降4.2pct；其中25年Q2营收154亿元，同环比+25%/+20%，归母净利5亿元，同环比-53%/-54%，扣非净利3.4亿元，同环比-57%/-59%，毛利率17.5%，同环比+1.9/+0.3pct，归母净利率3.3%，同环比-5.4/-5.3pct，此外Q2含股权激励费用4.9亿元，叠加减值损失-2.4亿元（含哪吒汽车相关1.5亿元）。

3. Q2出货环增20%至27GWh，全年出货预计维持130GWh。

4. 公司25年H1储能出货28.7GWh，同增37%，动力出货21.5GWh，同增59%；我们预计Q2出货27.3GWh，同环比+30%/+21%，其中储能16GWh，环增33%，动力11GWh，环增8%，动力H2预期稳定交付，储能外协生产增加，Q3预计出货环增20-30%，25年预期出货130GWh，同增60%+，其中储能80GWh，同增60%，动力50GWh，同增65%，26年随着大圆柱+大铁锂的放量，动储出货预期增长30%+至170GWh。

5. 动力盈利提升明显，储能盈利略有承压，后续盈利趋势持续向好。

6. 公司25年H1储能收入103亿元，同增32%，均价0.41元/wh，同降15%，毛利率12.0%，同降2.3pct，单wh毛利0.04元；25年H1动力收入127亿元，同增42%，均价0.67元/wh，同降15%，毛利率17.6%，同增6.9pct，单wh毛利0.1元；公司动力国际客户占比提升，稼动率持续提升，Q2单价环增7%至近0.7元/wh，我们预计Q2动储电池单wh盈利0.02元，环增15%+，随着H2储能客户结构优化，动力海外客户占比提升，全年单wh盈利维持0.02元，合计贡献利润25亿+。

7. 消费业务维持稳健，马来工厂开启投产。

8. 消费电池25年H1收入51亿元，同增5%，毛利率26.7%，同降1.6pct，我们预计Q2收入29亿元，贡献利润3-4亿元，环增30%，小圆柱需求旺盛，我们预计25年出货11-12亿支，同增10%，带动消费锂电利润增长25%至15亿元。

9. 思摩尔H1贡献投资收益1.5亿元，其中Q2贡献利润0.9亿元，我们预计全年贡献利润近5亿元。

10. 碳酸锂及中游材料H1贡献投资收益1.7亿元，其中Q2贡献利润1.2亿元，我们预计全年贡献利润2亿元。

11. 费用率明显提升，经营性现金流改善，资本开支扩大。

12. 公司25年Q2期间费用21亿元，同环比+73%/+50%，费用率13.6%，同环比+3.8/+2.7pct；25年Q2经营性现金流14.8亿元，同环比-28%/+65.9%；Q2资本开支24.1亿元，同环比+89%/+20%；25年H1末存货60.3亿元，较年初增加15%。

13. 盈利预测与投资评级：我们下修公司25-27年归母净利润47/71/92亿元（此前预期53/73/93亿元），同增16%/50%/30%，对应PE为21x/14x/11x，考虑到公司出货高速增长，给予26年20x估值，对应目标价69元，维持“买入”评级。

14. 风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。