中原证券-云天化-600096-中报点评：磷化工景气延续，上半年业绩表现稳健

“精选摘要：实现营业收入249.92亿元，同比下滑21.88%。盈利能力方面，公司磷肥业务在自产磷矿石保障和出口价差扩大的影响下，盈利能力有所提升，上半年毛利率39.20%，同比提升4.84个百分点。此外，复合肥毛利率14.18%，同比提升1.20个百分点，尿素毛利率16.34%，下降10.26个百分。”

1. 投资要点：公司公布2025年半年度报告，上半年公司实现营业收入249.92亿元，同比下滑21.88%；实现归属于上市公司股东的净利润为27.61亿元，同比下滑2.81%，扣非后的净利润26.96亿元，同比下滑3.38%。

2. 基本每股收益1.51元。

3. 磷化工景气延续，公司业绩表现稳健。

4. 公司是我国磷化工领域的龙头企业，主要产品包括化肥、磷矿采选、精细化工等，产品包括磷肥、尿素、复合肥、聚甲醛、饲料级磷酸钙盐、黄磷等。

5. 2025年上半年，磷化工行业景气总体维持高位，公司上半年业绩表现稳健。

6. 从公司产品销售和价格来看，2025年上半年公司磷肥实现销量221.91万吨，同比下降6.67%，销售均价3152元/吨，同比下降6.69%，此外复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷和饲料磷酸氢钙分别销售98.33、146.49、5.58、1.08和25.29万吨，同比变动-0.47%、2.83%、2.20%、22.73%和-5.49%，销售均价分别为3179、1754、10650、20627和4096元/吨，同比变动6.50%、-19.39%、-8.01%、0.82%和21.15%。

7. 总体来看，受销量和价格下跌影响，公司磷肥业务收入下滑14.40%，叠加公司缩减商贸业务规模影响，上半年实现营业收入249.92亿元，同比下滑21.88%。

8. 盈利能力方面，公司磷肥业务在自产磷矿石保障和出口价差扩大的影响下，盈利能力有所提升，上半年毛利率39.20%，同比提升4.84个百分点。

9. 此外，复合肥毛利率14.18%，同比提升1.20个百分点，尿素毛利率16.34%，下降10.26个百分点，饲料级磷酸钙毛利率34.45%，提升0.66个百分点。

10. 在磷肥盈利能力提升以及业务结构变化影响下，上半年公司综合毛利率19.16%，提升2.51个百分点，净利率11.05%，提升2.17个百分点。

11. 在盈利能力提升的推动下，上半年公司实现净利润27.61亿元，同比下滑下滑2.81%，总体表现稳健。

12. 磷肥出口有望提供下半年业绩弹性。

13. 2025年以来，国内磷肥价格整体保持平稳，国际价格上涨，国际国内价差增大。

14. 截止8月21日，波罗的海磷酸一铵、磷酸二铵FOB价格折合人民币分别为5285和5436元/吨，国内外价差分别为1859和1437元/吨。

15. 随着5月磷肥出口放开，三季度为磷肥出口主要窗口期，有望为公司下半年业绩带来弹性。

16. 磷化工景气有望延续，磷矿资源保障公司长期发展。

17. 2021年以来，受需求提升和供给收缩等因素推动，磷矿石供需较为紧缺，价格大幅上涨。

18. 2024年以来，磷矿石价格维持高位运行态势。

19. 根据卓创资讯数据，2025年上半年30%磷矿石主流市场均价1037.5元/吨，同比上涨0.44%，环比保持稳定。

20. 由于磷矿石资源的不可再生性和开采过程中环保要求的提高，未来磷矿石的稀缺性将不断提升。

21. 随着下游磷肥、新能源领域对需求的拉动、磷矿石供给的紧张态势有望延续，推动磷矿石价格高位运行。

22. 公司磷矿资源储备丰富，目前的磷矿生产能力1450万吨/年，磷矿石储量近8亿吨，是我国最大的磷矿采选企业一。

23. 公司产能和储量均位居国内第一，资源优势显著。

24. 2024年参股子公司聚磷新材成功取得镇雄磷矿探矿权，目前该项目探转采前期工作基本完成。

25. 此外昆阳二矿项目也已投入试生产，处于产能爬坡阶段。

26. 未来公司磷矿权益有望进一步提升，保障公司长期发展。

27. 盈利预测与投资评级：预计公司2025、2026年EPS为3.12元和3.27元，以8月22日收盘价26.46元计算，PE分别为8.49倍和8.08倍。

28. 考虑到公司的发展前景与资源优势，维持公司“买入”的投资评级。

29. 风险提示：新项目进度不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧。