海通国际-零跑汽车-9863.HK-首次半年度扭亏，全年盈利可期，全球战略提速

“精选摘要：26百万销量全球战略提速。零跑在业绩会上预计三季度销量将达17-18万辆，全年销量指引从50-60万辆上调至58-65万辆。凭借当前强劲的订单和交付表现，我们认为公司有望冲击65万辆的年度目标，故维持此前前瞻报告中超64万辆的销量预期。展望明年，公司将挑战100万辆的销量里程碑。同时，公司。”

1. 首次半年度扭亏，毛利创新高。

2. 公司上半年实现营收242.5亿元，同比增长147%，符合我们预期（HTI预测：242.4亿元），主要得益于整车及备件交付量增加，战略合作、碳积分交易收入增加，以及服务收入增加。

3. 上半年毛利率为14.1%，创历史新高，其中Q2受行业价格战影响，毛利率由Q1的14.9%小幅下滑至约13.5%（HTI预测：13%）。

4. 上半年的经调整净利润3.3亿元超出我们预期（HTI预测：1.2亿元），首次实现半年度净利润转正，去年同期为亏损20.2亿元。

5. 2025盈利可期，2026百万销量全球战略提速。

6. 零跑在业绩会上预计三季度销量将达17-18万辆，全年销量指引从50-60万辆上调至58-65万辆。

7. 凭借当前强劲的订单和交付表现，我们认为公司有望冲击65万辆的年度目标，故维持此前前瞻报告中超64万辆的销量预期。

8. 展望明年，公司将挑战100万辆的销量里程碑。

9. 同时，公司将全年盈亏平衡目标升级为全年盈利，预计净利润达5-10亿元，毛利率目标14-15%，其中汽车毛利率目标12%（不含部件）。

10. 出海方面，零跑国际已布局超600家海外销售及服务网点，其中欧洲超550家、亚太近50家，创新势力出海速度纪录。

11. 零跑C10已于7月装船，预计9月欧洲上市，C系列其余车型将于明年起全球推出。

12. 公司短期不追求高毛利，而是以快速扩量、建立品牌心智为先，后续再提升利润。

13. 4月18日，公司与Stellantis合作，计划年底在马来西亚Gurun工厂实现C10本地化组装；同时拟于明年在欧洲设立制造基地，率先实现B系列本地化生产，进一步降本，并以海外销量同比翻倍为目标。

14. D系列旗舰系列前瞻：零跑即将推出的D系列定位旗舰，首款车型为全尺寸SUVD16，预计10月亮相，明年一季度量产上市。

15. D16有望首发搭载零跑下一代中央域控制器，内置高通骁龙双8797芯片，展现行业领先的智能化水准。

16. D系列被公司寄予冲击20-30万元价位市场的厚望。

17. 公司强调其竞争策略并非“半价理想”，而是依托核心技术与研发优势，坚持高性价比路线，让用户以更低成本体验高端配置，满足30万级消费群体对智能豪华SUV和MPV的需求。

18. 我们认为D系列有望延续性价比优势，通过差异化体验和技术形成持续竞争力。

19. 盈利预测与估值：我们更新公司2025-27年总营收预期为659/985/1,318亿元（上调3%/18%/25%）。

20. 公司正处于产品大年，车型pipeline较同价位段友商有显著优势，交付和产能释放持续加速；公司实现稳定盈利后将进入业绩冲刺期，预计明年将从PS估值切换为PE估值，我们首次引入EPS预测，预计公司2025-27年EPS为0.53/3.07/5.78元。

21. 参考可比公司，我们给予公司2026年1.1倍PS，合理目标价88.27港元，对应2026年26.4倍impliedPE（按1港元=0.918人民币汇率换算；前次目标价73.39港元对应2025年1.4倍PS，按1港元=0.9132人民币汇率换算；上调20%），我们认为处于合理水平。

22. 我们对公司维持“优于大市”评级。

23. 风险提示：海外销量不及预期，国内价格竞争加剧，宏观经济下行。