东吴证券-腾讯控股-0700.HK-2025Q2业绩点评：国际游戏超预期，AI提升广告效益

“精选摘要：，以及支付服务及云服务成本效益提高。国际游戏收入超预期，长青游戏平台化。2025Q2网络游戏业务实现收入592.0亿元，同比+22.1%，高于彭博一致预期的561.4亿元。主要得益于Supercell旗下游戏及《PUBGMOBILE》收入增长，以及《沙丘：觉醒》贡献。2025Q2《王者荣耀。”

1. 事件：公司发布2025年第二季度业绩。

2. 2Q25公司实现营业收入1845.0亿元，同比+14.5%，高于彭博一致预期的1789.4亿元；NoneGAAP归母净利润630.5亿元，同比+10.0%，高于彭博一致预期的620.2亿元。

3. 各项业务毛利率提升。

4. 2Q25总体毛利率为56.9%，同比+3.6pct。

5. 2Q25增值服务毛利率为60.4%，同比+3.4pct，受益于本土市场游戏驱动以及《三角洲行动》在内的若干自主研发高利润率游戏贡献增加；广告业务毛利率为57.6%，同比+1.9pct，受益于高毛利率视频号及微信搜一搜收入增长；金融科技及企业服务毛利率为52.1%，同比+4.5pct，受益于消费贷款业务及理财服务收入贡献增加，以及支付服务及云服务成本效益提高。

6. 国际游戏收入超预期，长青游戏平台化。

7. 2025Q2网络游戏业务实现收入592.0亿元，同比+22.1%，高于彭博一致预期的561.4亿元。

8. 主要得益于Supercell旗下游戏及《PUBGMOBILE》收入增长，以及《沙丘：觉醒》贡献。

9. 2025Q2《王者荣耀》、《和平精英》向平台化进化；《皇室战争》6月流水创下7年新高；《三角洲行动》7月月活突破2000万，日活排名行业前五，流水排名前三；小游戏总流水同比+20%，技术底座升级，兼容更多游戏引擎。

10. 公司加大AI在游戏中的应用，通过创建AI虚拟队友、以AI驱动的营销持续吸引新玩家。

11. 广告收入延续高增，AI驱动转化率提升。

12. 2Q25广告业务实现收入357.6亿元，同比+19.7%，高于彭博一致预期的350.7亿元。

13. AI广告平台改进和微信交易生态提升，推动广告主需求提升。

14. 公司加大AI在广告创作、投放、推荐及效果分析中的应用，升级广告基础模型，提升流量平台广告效果。

15. 通过提升广告点击率、转化率和广告主投入回报，推动收入增长。

16. 随深度学习发展及AI搜索进步，公司广告效益有望持续提升。

17. 盈利预测与投资评级：公司持续释放业绩，且拥有强大的壁垒。

18. 考虑AI持续赋能公司游戏广告业务，模型与应用不断突破，我们上调2025-2027年经调整净利润至2555/2858/3182亿元，对应2025-2027年PE（NonIFRS）为19/17/16倍（港币/人民币=0.92，2025年8月15日）。

19. 公司仍具有坚实的业务壁垒，生态强大，视频号、小程序和金融科技等业务收入整体维持增长，维持公司“买入”评级。

20. 风险提示：政策监管风险；运营数据低于预期；变现节奏低于预期。