招商证券-固定收益深度报告：债券“南向通”扩容下的投资机会

“精选摘要：，主权债方面，目前离岸人民币主权债的超额利差空间稍显不足；企业债方面，1-3年金融点心债、3年以内产业点心债以及5年以内城投点心债的收益率较高。中资美元债：2023年以来中资美元债发行节奏有所放缓，当前存续规模6476亿美元，3年以下期限占比65%。从板块分布来看，金融、房地产、通讯板块存。”

1. 近期监管部门表示将优化债券“南向通”机制，拟扩大投资者准入范围，为境内资金配置离岸债券提供制度保障。

2. 本文将以债券“南向通”为核心框架，系统解析其发展背景、运作机制及扩容背景下的投资机遇，为投资者厘清跨境债券配置的基础设施。

3. 一、债券“南向通”的推出背景与监管政策发展历程债券“南向通”旨在通过深化两地债券市场基础设施机构的协作，为内地机构投资者构建离岸债券配置通道。

4. 其政策历程分为三阶段：2017-2020年为政策奠基期，债券“北向通”优先开通；2021年“南向通”机制正式落地；2024年10月以来进入扩容深化期，今年7月初明确拟扩大“南向通”投资者范围至券商、基金、保险、理财等非银机构，并优化多币种结算、回购机制等。

5. 二、债券“南向通”运作机制托管与清算：境内投资者可自主选择两种托管模式：一是依托境内债券登记结算机构的多级直连托管模式，二是依托境内托管清算银行的全球托管模式（又称境内外托管行“双托管”模式）。

6. 资金跨境监管机制：境内投资者若以人民币投资外币债券，可通过银行间外汇市场兑换所需外币，并借助外汇衍生产品对冲汇率风险。

7. 资金兑换与风险对冲操作需严格遵循外汇管理相关规定。

8. 境内投资者的“南向通”资金实行专款专用，仅限用于债券投资。

9. 额度限制：“南向通”采用跨境资金净流出限额管理机制，现阶段明确所有参与机构的年度资金净流出总额度为5000亿元等值人民币，每日额度为200亿元等值人民币。

10. 参与主体：当前“南向通”交易对手方为香港金管局指定的22家做市商；当前“南向通”境内投资者范围主要包括两类：一是公开市场业务一级交易商中剔除非银行类金融机构及农商行后剩余的41家银行机构；二是具备合格境内机构投资者（QDII）及人民币合格境内机构投资者（RQDII）资格的机构投资者。

11. 三、债券“南向通”扩容下的投资机会债券“南向通”可投债券范围为境外发行并在香港债券市场交易流通的所有债券，包含离岸人民币债（点心债）、港元债以及G3货币（美元、欧元、日元）债券，实操中以离岸人民币债和中资美元债为主要投资标的。

12. 点心债：近年来点心债扩容明显，尤其是2023年以来点心债规模有明显提升，目前剔除存单后点心债存量规模2150亿美元，3年以下期限占比73%。

13. 从二级收益率来看，主权债方面，目前离岸人民币主权债的超额利差空间稍显不足；企业债方面，1-3年金融点心债、3年以内产业点心债以及5年以内城投点心债的收益率较高。

14. 中资美元债：2023年以来中资美元债发行节奏有所放缓，当前存续规模6476亿美元，3年以下期限占比65%。

15. 从板块分布来看，金融、房地产、通讯板块存续规模居前，工业、城投板块中资美元债的票息较高。

16. 从二级收益率来看，中资美元债收益率显著高于境内债，投资级中资美元债中3年以内城投美元债的收益率略高于产业债和金融债。

17. 风险提示：政策调整的不确定性，跨境市场差异下的操作与估值风险。