国泰海通证券-京东集团~SW-9618.HK-2Q25业绩点评：零售效率持续提升，关注外卖投入节奏

“精选摘要：，给予京东集团港股（9618.HK）目标价167HKD（按照1港元=0.91元人民币折算），维持“增持”评级。2Q25收入同比增22.4%增速创三年新高。2Q25收入3567亿元（YOY+22.4%），其中，带电品类/日百品类/平台及广告服务/物流及其他服务收入各同比+23.4%/+16.。”

1. 投资要点：盈利预测及投资建议：我们调整2025-2027E营业收入分别至13324/14402/15273亿元（人民币下同，前值为12869/13649/14335亿元）；Non-GAAP净利润各265/404/541亿元（前值为459/528/574亿元），参考可比公司估值，给予2026年12xPE，给予京东集团港股（9618.HK）目标价167HKD（按照1港元=0.91元人民币折算），维持“增持”评级。

2. 2Q25收入同比增22.4%增速创三年新高。

3. 2Q25收入3567亿元（YOY+22.4%），其中，带电品类/日百品类/平台及广告服务/物流及其他服务收入各同比+23.4%/+16.4%/+21.7%/34.3%；季度活跃用户数和购物频次同比增速均超40%。

4. 京东零售OPM持续优化，新业务加大投入。

5. 分部看，2Q25，京东零售业务OP139亿元同比增37.9%，OPM4.5%（同比提升0.6pct）；物流业务OP20亿元同比减10.3%，OPM3.8%（同比-1.1pct）；新业务OP亏148亿元。

6. Non-GAAP净利润74亿元同比-49%，主要受外卖业务投入影响。

7. 2Q25毛利率15.88%（同比提升0.12pct），京东零售毛利率实现连续13个季度同比增长，我们认为，其反应经营效率的不断提高，后续毛利率仍有进一步改善空间；Non-GAAP净利润74亿元同比-49%，主要受外卖业务投入影响；我们认为，考虑到3Q通常为外卖的旺季，尽管公司外卖业务UE在逐步改善，但考虑到旺季单量的提升，预计新业务亏损或将继续扩大。

8. 618期间外卖业务日单量突破2500万单，看好其带动零售业务加速发展。

9. 根据京东黑板报微信公众号，2Q全国350个城市的超150万家品质餐饮门店入驻，已有近200个餐饮品牌销量破百万，与超15万名全职骑手直签劳动合同；我们认为，外卖作为高频业务，有望带动其零售业务加速发展。

10. 风险提示：行业竞争加剧；基础设施规模经济不显著。