太阳纸业(002078)2024年报点评：Q4业绩筑底 盈利改善可期
太阳纸业发布2024 年年报：2024 年公司实现营收407.27 亿元，同比+2.99%；实现归母净利润31.01 亿元，同比+0.50%；实现扣非后归母净利润32.35 亿元，同比+6.88%。单季度看，2024Q4 实现营收97.51 亿元，同比-5.71%；实现归母净利润6.42 亿元，同比-32.31%；实现扣非后归母净利润6.44 亿元，同比-31.62%。
24Q4 文化纸价格承压，全年营收仍稳健
纸品方面，公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸收入分别-2.33%/+17.86%/+11.47%/-21.32%/-1.32%。根据卓创资讯，2024Q4 双胶纸/双铜纸均价环比Q3 分别-3.92%/-1.99%。公司新增产能释放，虽然Q4 文化纸价格低迷影响收入表现，全年营收仍保持平稳。浆品方面，溶解浆/化机浆/化学浆收入分别+11.77%/-13.05%/-18.86%。2024Q4 针叶浆/阔叶浆内盘均价环比Q3 分别+1.86%/-7.98%，外盘价+0.42%/-12.58%，公司林浆纸一体化助力熨平周期波动。
25Q1 文化纸价格回暖，盈利拐点或显现
2024Q4/A 毛利率同比-2.19/-0.12pct。分产品，2024 年非涂布文化用纸/生活用纸毛利率同比-3.28/-2.54pct，拖累整体盈利表现，其余产品毛利率均实现提升。
费用端，2024Q4 销售/管理/研发/财务费用率同比+0.02/+0.22/-0.24/+0.74pct，合计+0.74pct，综合影响下2024Q4 归母净利率同比-2.59pct。2025 年至今太阳纸业文化纸1-2 月累计提涨300 元/吨，3 月再涨200 元/吨。从市场表现来看，2025Q1双胶纸/双铜纸均价分别环比+3.80%/+4.51%，文化纸价格回暖有望带动盈利修复。
产能建设持续推进，夯实一体化壁垒
太阳纸业2025 年新增产能有望持续释放：1）南宁一期项目：PM11 和PM12 预计将在2025Q4 试产，4 条生活用纸生产线已在2024Q3 陆续进入试产；2）南宁二期项目：预计将在2025 年年底前陆续进入试产；3）山东溶解浆生产线搬迁改造项目：
已于2024 年10 月初启动，预计将于2025Q2 完成；4）山东基地颜店厂区特种纸项目：3.7 万吨特种纸预计将在2025H1 进入试产，14 万吨特种纸项目二期开工建设。公司产能建设有序推进，叠加成本端精细化管控优势，中长期成长动能充足。
投资建议：维持“买入”评级
短期看，文化纸价格回暖驱动盈利修复，2024Q4 或为业绩低点；长期来看，产能建设有序推进，资源壁垒与成本优势不断强化。我们预计公司2025-2027 年营收分别为440.29/468.58/499.69 亿元，同比+8.11%/+6.42%/+6.64%，归母净利润分别为36.63/41.65/47.64 亿元，同比+18.13%/+13.69%/+14.37%，EPS 为1.31/1 .49/1.70 元/股，公司林浆纸一体化综合优势铸就护城河，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；经营不达预期风险；产能投放延后风险