国联民生证券-巨化股份-600160-全球氟化工巨头崛起，制冷剂及氟化液前景广阔

“精选摘要：生产，主要产品产量达295.60万吨，同比+5.12%；外销量164.81万吨，同比+6.81%；营收117.12亿元，同比+27.29%。其中公司核心产品氟制冷剂受益于供给端生产配额限制+下游需求旺盛。自2023Q4起，行业生态、竞争秩序持续改善，HFCs作为功能性制剂、“刚需消费品”属。”

1. 事件2025H1公司实现营业收入133.31亿元，同比+10.36%；归母净利润20.51亿元，同比+146.97%；扣非归母净利润20.26亿元，同比+155.23%。

2. 其中，2025Q2公司实现营业收入75.31亿元，同比+13.93%，环比+29.84%；归母净利润12.42亿元，同比+138.82%，环比+53.57%；扣非归母净利润12.37亿元，同比+144.57%，环比+56.83%。

3. 氟制冷剂持续高景气：公司独特市场价值凸显，业绩高速增长2025H1，公司主要生产装置稳定生产，主要产品产量达295.60万吨，同比+5.12%；外销量164.81万吨，同比+6.81%；营收117.12亿元，同比+27.29%。

4. 其中公司核心产品氟制冷剂受益于供给端生产配额限制+下游需求旺盛。

5. 自2023Q4起，行业生态、竞争秩序持续改善，HFCs作为功能性制剂、“刚需消费品”属性与全球“特许经营”商业模式的“基因”的逐步形成，产品景气持续超预期。

6. 2025H1公司制冷剂整体均价为39372.45元/吨，同比61.88%；毛利达30.88亿元，同比增+157.12%。

7. 根据百川盈孚数据，截至8月28日，R22、R32、R125、R410a、R134a价格分别为3.55、5.95、4.55、5.10、5.15万元/吨，较Q2末分别提高1.42%、13.33%、0%、4.08%、5.10%，我们看好制冷剂长期景气度。

8. 从制冷剂到电子氟化液：巨化迈向全球氟化工巨头的进阶之路算力增长，高功耗芯片散热需求提升，双相冷板及浸没式液冷发展潜力仍较大。

9. R134a/R1233zd制冷剂有望成为主流双相冷板式液冷介质；高性能氟化液正成为浸没式液冷及半导体领域的新型散热介质，公司作为国内龙头有望优先受益。

10. 公司开发出电子氟化液氢氟醚D系列产品和全氟聚醚JHT系列产品，可以为半导体生产、大数据中心、新能源汽车、储能、机器人AI等战略新兴产业提供良好的热管理、高精度清洗、恶劣环境润滑解决方案。

11. 公司未来有望成为全球氟化工巨头。

12. 盈利预测与评级考虑到竞争格局持续优化，下游需求增长，市场价格稳步上行，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为310.51/332.27/355.16亿元，同比增速分别为26.93%/7.01%/6.89%，归母净利润分别为51.21/62.03/71.78亿元，同比增速为161.36%/21.12%/15.72%，EPS分别为1.90/2.30/2.66元/股，3年CAGR为54.15%。

13. 公司是氟制冷剂全球龙头，行业高景气度有望延续，维持“买入”评级。

14. 风险提示：安全生产风险；环保标准提高风险；市场风险；氟制冷剂产品升级换代风险。