东吴证券-天孚通信-300394-2025年半年报点评：有源产品收入超预期，看好公司受益于后续新产品新需求

“精选摘要：主要用于AI数据中心建设和加速器采购。一线云厂自研ASIC出货有望快速增长，ASIC相比GPU单卡性能略差但性价比更高，“单位美元”能够买的、需要买的算力卡及配套增加，云厂资本开支投向或在产业链再分配，产业链增速有望高于云厂资本开支增速。Scale-up成为关键瓶颈解决路径，直接推动带宽需。”

1. 投资要点事件：公司发布2025年半年度报告，2025上半年公司实现营收24.6亿元，同比+57.8%，归母净利润9.0亿元，同比+37.5%；25Q2公司实现营收15.1亿元，同比+83.3%，环比+60.0%，归母净利润5.6亿元，同比+49.6%，环比+66.3%。

2. 公司有源产品放量超预期，后续深度受益于1.6T需求释放。

3. 25H1公司光有源器件收入15.7亿元，同比+91.0%，环比+87.6%，我们认为主要系海外算力互连需求高增长。

4. 展望后续，随着1.6T在海外头部客户逐渐上量，公司仍可深度收益。

5. 海外总部和泰国产能投运，加大研发投入推进新品落地。

6. 2024年公司新加坡海外总部平台及泰国生产基地已投运，泰国生产基地第二期项目已经完成装修交付，近期将完成设备调试和样品制作，并交付客户验证，未来将努力争取更多客户订单，逐步提升产能利用率，全球资源配置能力和人才团队国际化能力显著提升。

7. 公司加大研发投入积极布局硅光、CPO等前沿领域核心技术，有望承接海外大客户相关需求，2025H1研发投入同比+12.0%至1.3亿元。

8. 未来，公司有望继续扩大海外产能，提升泰国基地交付能力，扩充更多高端产品线落地。

9. AI算力需求持续高增，scale-up+scale-out多卡互联驱动光通信需求爆发。

10. 一二线云厂商资本支出保持强劲态势，Marvell预计2025年四大云厂合计CapEx超3000亿美元，主要用于AI数据中心建设和加速器采购。

11. 一线云厂自研ASIC出货有望快速增长，ASIC相比GPU单卡性能略差但性价比更高，“单位美元”能够买的、需要买的算力卡及配套增加，云厂资本开支投向或在产业链再分配，产业链增速有望高于云厂资本开支增速。

12. Scale-up成为关键瓶颈解决路径，直接推动带宽需求和光互连提升。

13. 公司作为深度参与海外算力产业链的有源+无源光器件头部厂商，有望深度受益于scale-up带来的需求。

14. 盈利预测与投资评级：考虑公司有望深度受益于后续新产品新需求，我们将公司2025/2026/2027年预期归母净利润由20.4/26.0/31.3亿元上调至23.5/32.2/40.3亿元，2025年8月28日收盘价对应2025/2026/2027年PE分别为60/43/35倍，维持“买入”评级。

15. 风险提示：算力需求不及预期；高速交换机渗透不及预期；国产化替代进程不及预期。