华西证券-学大教育-000526-Q2收入增长及合同负债放缓，看好净利率提升持续

“精选摘要：旋”智慧教育模式，实现全流程个性化服务。25H1北京学大信息收入19.02亿元，同比增长18.85%，净利2.32亿元，对应净利率为12.22%，同比增长6.71PCT。分地区看，东部/中部/西部收入为11.41/1.95/5.80亿元、同比增长20.87%/24.42%/11.68%。高。”

1. 事件概述2025H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为19.16/2.30/2.11/1.80亿元，同比增长18.27%/42.18%/39.05%/-20.04%，归母净利大幅增长主要由于公司费用率下降，经营性现金流净额低于归母净利主要受预收款及合同负债影响。

2. 25H1因实施股权激励产生的股份支付费用0.26亿元，剔除股份支付费用影响的扣非净利润为2.37亿元，同比增长41%。

3. 25Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为10.52/1.56/1.53/-2.89亿元，同比增长15.04%/40.0%/43.88%/-31.44%，收入有所放缓我们分析和Q1合同负债放缓、行业竞争加剧、景气度略有减弱有关；25Q2销售收现/25H1公司合同负债为16.29/5.97亿元，同比增长10%/3.7%。

4. 公司积极偿还借款，已于报告期内偿还借款本金0.99亿元。

5. 截至报告披露日，公司对紫光卓远的剩余借款本金已全部还清。

6. 分析判断:一对一重启扩张、净利率提升。

7. （1）分业务看，教育培训/设备租赁/其他收入分别为18.48/0.02/0.66亿元、同比增长18.42%/0.0%/15.91%。

8. （2）核心主业个性化教育：根据公司公告，截至报告期内公司个性化学习中心超过300所，覆盖100余座城市，专职教师超过5,200人，并依托学大教育“双螺旋”智慧教育模式，实现全流程个性化服务。

9. 25H1北京学大信息收入19.02亿元，同比增长18.85%，净利2.32亿元，对应净利率为12.22%，同比增长6.71PCT。

10. 分地区看，东部/中部/西部收入为11.41/1.95/5.80亿元、同比增长20.87%/24.42%/11.68%。

11. 高利润率全日制基地持续扩张。

12. 公司在全国多个省市布局超过30所全日制培训基地，包括无锡争气学校、天津南开全日制基地、西安全日制基地、深圳城院、华博高考复读学校。

13. 职业教育持续推进。

14. 1）中职收购和托管：截至报告期，公司已经收购了沈阳国际商务学校、珠海市工贸技工学校、东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校；托管运营了西安市西咸新区丝路艺术职业学校等；与江西机电职业技术学院、广安数字经济职业学院等多所职业院校以及行业头部企业达成了深度合作，合作项目涵盖共建产业学院、二级学院，实习实训基地、产教融合基地建设、产教融合人才培养、师资培训、校企合作等多个方面。

15. 2）学历学校：公司在大连、宁波等地结合当地教育发展需要，兴办具有个性化教育特色的全日制双语学校。

16. 在校生人数超7,500人，包括大连文谷2所，宁波慈溪文谷1所，苏州常熟文谷1所，驻马店高中1所。

17. 净利率增幅高于毛利率主要由于管理、研发、财务费用率下降、投资净收益提升、所得税占比下降。

18. （1）25H1公司毛利率为36.30%、同比上升0.3PCT，（2）25H1归母净利率为11.99%、同比上升2.0PCT。

19. 净利率增幅高于毛利率主要由于管理费用率下降1.14PCT、研发费用率下降0.21PCT、财务费用率下降0.2PCT、投资净收益提升0.7PCT、所得税占比下降0.2PCT。

20. （3）25Q2毛利率净利率为39.8%/14.8%、同比增加0.98/2.6PCT，净利率涨幅高于毛利率高主要由于管理费用率下降1.5PCT、研发费用率下降0.2PCT、所得税占比下降0.7PCT。

21. 投资建议：我们分析，（1）短期来看，虽然行业竞争加剧、景气度有所减弱，但公司作为一对一培训龙头重启扩张、净利率提升的逻辑仍存；（2）中长期来看，高利润率的小班组和全日制基地业务有望带动公司整体净利率改善；（3）职业高考升温背景下，预计中职未来人数增长和净利率改善具有空间；教育信息化、文化空间（句象书店、LUKA智能绘本馆）有望成为远期增长点。

22. 考虑收入增速及合同负债放缓、下调收入，但净利率改善好于预期，下半年有望淡季不淡，调整净利预测：调整25-27年收入预测33.82/40.35/48.26亿元至32.01/35.67/39.58亿元；调整25-27年归母净利2.55/3.64/4.68亿元至2.61/3.51/4.28亿元，对应调整25-27年EPS2.09/2.99/3.84元至2.14/2.88/3.51元，2025年8月28日收盘价48.97元对应PE分别为23/17/14X，维持“买入”评级。

23. 风险提示政策调整风险、市场竞争加剧风险、管理团队和师资流失风险、运营成本上升风险。