招商证券-英伟达-NVDA.US-FY26Q2跟踪报告：Q2业绩符合预期，乐观展望全球和中国AI基建规模

“精选摘要：in：Rubin平台芯片已进入晶圆制造阶段，包括VeraCPU、RubinGPU、CX9SuperNIC、NVLink144扩展交换机、Spectrum-X扩展与跨域交换机，以及硅光子处理器，Rubin仍按计划将于明年实现批量生产。4）RTXPRO服务器：RTXPRO服务器已全面量产，采用。”

1. 事件：英伟达发布FY26Q2季报，本季营收467亿美元，同比+56%/环比+6%，剔除H20相关费用影响后毛利率为72.3%，按剔除影响后同比-3.4pcts/环比+1pct。

2. 综合财报及交流会议信息，总结要点如下：评论：1、FY26Q2营收及毛利率符合预期，尚未向中国境内客户销售H20产品。

3. FY26Q2营收467亿美元，同比+56%/环比+6%，符合预期（450亿美元），公司FY26Q2向中国境外的一位非受限客户销售约6.5亿美元的H20产品，并由此释放了此前计提的约1.8亿美元库存，但未向中国境内客户销售H20产品；non-GAAP毛利率为72.7%，剔除H20相关费用影响后为72.3%，超指引预期，剔除后同比-3.4pcts/环比+1pct，同比下降主要系主要系相较于去年HopperHGX，今年Blackwell架构营收主要来自完整数据中心系统，环比上升主要系FY26Q1计提H20过剩库存和采购义务相关的45亿美元费用；非GAAP运营费用增长6%，系计算和基础设施成本、薪酬福利支出增加。

4. 7月末美国政府开始审核向中国客户销售H20的许可证，过去几周部分中国客户已获得许可证，但英伟达尚未据此出货H20。

5. 2、H20影响计算产品季度环比表现，网络产品维持高增长态势。

6. 1）数据中心：营收411亿美元，同比+56%/环比+5%，同环比高增长主要系LLM、推荐引擎、生成式和AgenticAI应用对于公司加速计算平台的需求。

7. Blackwell架构环比增长17%，大型云服务提供商占数据中心部门营收约50%，中国大陆占比降至低个位数。

8. 数据中心计算产品营收338亿美元，同比+50%/环比-1%，H20产品营收减少40亿美元。

9. 网络产品营收73亿美元，同比+98%/环比+46%，主要系GB200系统与GB300系统的NVLink计算架构技术和XDRinfiniBand产量增长，以及云服务商/消费互联网公司持续采用以太网AI解决方案；2）游戏和AIPC：营收43亿美元，同比+49%/环比+14%，主要系Blackwell架构产品爬坡及供应改善驱动，本季度发售的GeForceRTX5060桌面GPU为全球玩家带来双倍性能与光追、神经渲染及DLSS4技术；3）专业可视化：营收6.01亿美元，同比+32%/环比+18%，同比增长主要系高端RTX工作站GPU及AI驱动工作负载驱动；4）汽车和机器人：营收5.86亿美元，同比+69%/环比+3%，同比增长主要系自动驾驶平台驱动，已开始交付Orin继任产品NVIDIAThor芯片，将推动全栈自动驾驶软件平台量产，有望带来数十亿美元新收入。

10. 3、指引FY26Q3营收同环比增长，地缘问题若解决H20收入20-50亿美元。

11. FY26Q3营收指引中值为540亿美元（±2%），同比+53.9%/环比+15.5%，营收展望未计入任何向中国客户发货的H20产品，若地缘政治问题得到解决，我们预计可在第三季度实现20亿至50亿美元的H20产品发货收入；毛利率指引为73.5%（±0.5pct），同比-1.5pct/环比+0.8pct，预期本财年毛利率仍处于75%水平。

12. 上调运营费用率同比增长至40%（此前指引35%），主要系加速业务投资应对重大增长机遇。

13. 4、指引远期全球AI基础设施支出3-4万亿美元，中国大陆市场CAGR约50%。

14. 1）全球及中国市场：英伟达预计今年CSP等Capex约6000亿美元，指引到本十年末全球AI基础设施支出将达到3-4万亿美元，；英伟达表示中国大陆是全球第二大计算市场，预计市场规模约500亿美元，CAGR约50%，与全球AI市场一致。

15. 英伟达正与美国政府沟通，强调美国企业开拓中国市场的重要性，未被列入实体清单的中国企业已可获得H20的销售许可，且已有多家企业获得许可证，未来Blackwell中国特供版销售也有希望开展。

16. 2）Blackwell、GB200与GB300：Blackwell的机架式NVLink与CUDA全栈架构通过重新定义推理经济性，头部模型开发公司正将GB200NVL72用于数据中心规模的下一代模型训练与生产环境中的推理模型部署，全新BlackwellUltra平台本季度创收数十亿美元，GB300已经开始批量出货，主要云服务提供商向全新GB300机架式架构的过渡进展顺利，工厂已成功升级改造支持GB300的产能提升，产能恢复至满产运行，预计第三季度产量将进一步提升，25H2该产品将实现广泛市场供应，CoreWeave正推出第三代GB300，GB300平台上全新的NVFP44位精度与NVLink72技术，使每token能效较Hopper提升50倍。

17. 3）Rubin：Rubin平台芯片已进入晶圆制造阶段，包括VeraCPU、RubinGPU、CX9SuperNIC、NVLink144扩展交换机、Spectrum-X扩展与跨域交换机，以及硅光子处理器，Rubin仍按计划将于明年实现批量生产。

18. 4）RTXPRO服务器：RTXPRO服务器已全面量产，采用风冷设计、基于PCIe架构，产品线有望成长为价值数十亿美元的核心业务。

19. 投资建议：建议关注国际GPU龙头英伟达及其产业链标的，关注服务器硬件层面所涉及到的系统组装、GPU、CPU、存储、高速连接器和电光连接、PCB/IC载板、散热、电源、各类辅助芯片等零部件的投资机会，并关注国内寒武纪、海光信息等国产GPU/CPU厂商和华为昇腾等自主算力产业链相关公司，以及先进制造/封装和HBM等产业链机会。

20. 风险提示：竞争加剧风险、政策与贸易摩擦风险、技术更新与产品周期风险、宏观经济与行业景气度风险。