天风证券-阅文集团-0772.HK-利润超预期，关注剧目上线节奏

“精选摘要：年3月，阅文升级短剧业务，开放2,000余部IP打造优质短剧，并首批发布300部IP名单，携手行业编剧与制作方共创精品，进一步夯实在短剧赛道的竞争优势。IP商品化和变现：1）衍生品领域。2025H1阅文IP衍生品业务GMV达到4.8亿元人民币。潮玩、卡牌、“谷子”等实体化、场景化产品在消费。”

1. 2025年上半年财务概览：上半年公司总收入为31.9亿，超越彭博一致预期（31.4亿）；毛利率为50.5%，超越彭博一致预期（48.3%）；经营利润为8.8亿元，超越彭博一致预期（3.0亿元）；Non-IFRS归母净利润为5.1亿元，超越彭博一致预期（4.8亿元），主要受新丽传媒的影视剧项目在今年的排期不均影响。

2. 分收入情况看，在线业务收入为19.9亿元，yoy+2.3%。

3. 1）公司自有平台收入为17.5亿元，yoy+3.1%，主要由于公司专注于核心产品运营和优质内容产出；2）腾讯产品渠道收入为9,710万元，yoy-25.6%，主要由于公司持续优化腾讯产品渠道的内容分发机制，将更多内容优先通过核心付费阅读产品分发，从而导致广告收入减少；3）第三方平台收入为1.4亿元，yoy+23.1%，反映公司优质内容对合作伙伴的价值不断增加。

4. IP运营及其他收入为12.1亿元，yoy-46.4%。

5. 1）来自IP运营的收入为11.4亿元，yoy-48.4%，主要原因是受影视剧项目天然的开发周期及排期影响，今年上半年无新影视剧剧集上线。

6. 公司多项新业务发展迅速，IP综合业务在今年上半年增长强劲；2）其他收入为6,770万元，yoy+41.9%，主要来源于纸质图书销售。

7. IP创作：在线阅读内容生态持续繁荣。

8. 1）持续孵化优质作家作品。

9. 2025H1在线阅读平台新增约20万名作家及41万本小说，新增字数约200亿。

10. 优质作家作品持续涌现，上半年新签约的作品中收入超过100万的数量同比+63%，新签约的作家中达成均订过万的作家数量同比+45%。

11. 充满活力的内容生态推动了用户社区活跃度攀升，上半年收获月票过万的作品数同比+20%，月票过百万的作品数同比+200%。

12. 2）持续致力于网文出海。

13. 旗下WebNovel平台累积提供超10000部中文译文作品，约77万部当地原创作品，同时AI翻译作品收入同比增长38%，出海网文占平台小说总收入比重超35%。

14. 3）受益于上述进展，2025H1在线业务收入同比增长2.3%至19.9亿元。

15. IP可视化：1）影视领域，阅文精品频出，口碑热度双丰收。

16. 2025H1阅文多部IP改编头部剧集上线，包括《国色芳华》《似锦》《雁回时》《异人之下之决战！碧游村》，播出期间热度均居平台首位。

17. 根据云合数据，全网长剧累计有效播放霸屏榜Top10中，阅文改编作品占据6席。

18. 7月暑期档，自制精品剧《扫毒风暴》登陆腾讯视频，热度值突破28,000，并获多家主流媒体点赞。

19. 2）动画与漫画领域，热门款新番接连不断。

20. 动画番剧《斗破苍穹》《星辰变》《武动乾坤》表现亮眼，其中《斗破苍穹》年番登顶腾讯视频付费榜第一。

21. 2025H1全网动画霸屏榜Top10中，阅文改编作品占据8席。

22. 漫画方面，头部IP《一人之下》《狐妖小红娘》保持行业领先，新作《道诡异仙》上线次月跻身平台付费畅销榜Top20。

23. 3）短剧领域，高流水精品持续涌现。

24. 2025H1阅文短剧爆款率显著提升，单个项目最高流水突破8,000万元，位列云合数据霸屏榜第二，全网播放量超30亿；另一部作品上线首月播放量突破10亿并登顶周榜。

25. 今年3月，阅文升级短剧业务，开放2,000余部IP打造优质短剧，并首批发布300部IP名单，携手行业编剧与制作方共创精品，进一步夯实在短剧赛道的竞争优势。

26. IP商品化和变现：1）衍生品领域。

27. 2025H1阅文IP衍生品业务GMV达到4.8亿元人民币。

28. 潮玩、卡牌、“谷子”等实体化、场景化产品在消费端快速增长。

29. 阅文在产品开发、渠道建设、用户运营和授权拓展等方面突破：新品推出速度为去年的3-4倍，品质不断升级；线上直播间和线下门店扩张，天猫旗舰店在618期间登顶“淘宝神店-新奇谷子店铺黑马榜”，并携手近万家渠道商合作；围绕《全职高手》《诡秘之主》等头部IP举办主题活动；授权拓展上已与230家品牌合作，进一步扩大IP影响力。

30. 2）游戏领域。

31. 头部项目《斗罗大陆猎魂世界》于7月上线后反响热烈，多款重点授权改编游戏（包括《异人之下》《诡秘之主》）已取得版号，预计未来上线。

32. 新技术的探索：1）AI技术深度赋能文字创作。

33. 2025H1阅文在原有“作家助手”AI工具的基础上，创新推出业内首个AI网文知识库功能“妙笔通鉴”，能够实现对千万字级别文学作品的全文理解与问答，为长篇创作提供写作建议、剧情推演和灵感启发等辅助。

34. 自上线以来，作者与AI的互动频率提升40%，带动“作家助手”日活用户同比增长超40%，AI功能周使用率接近70%。

35. 2）AI翻译推动作品出海。

36. 2025H1WebNovel平台上，AI翻译作品收入同比增长38%，占总收入超35%。

37. 截至6月底，平台已提供超10,000部中文翻译作品与约77万部当地原创作品，其中AI翻译作品达7,200部，占比七成，持续夯实全球化布局。

38. 3）AI技术应用拓展。

39. 阅文积极探索AI在动漫、视频、有声书、广播剧、智能体等多元内容形态中的应用，推动中腰部文字IP加速向多媒体转化，释放更大潜能。

40. 投资建议：我们认为，阅文有稳定打造商业爆款的能力及实现IP产业链联动的商业模式可行性，长期有望凭借良好内容生态、丰富IP储备及多元商业链拓展能力构筑壁垒，并稳步提升盈利能力。

41. 考虑到公司本季度业绩超预期，在线业务保持稳健，IP综合业务发展强劲，我们预测2025E-2027ENon-IFRS净利润分别为13.2/14.7/17.3亿元（前值12.3/14.5/17.3亿元），维持“买入”评级。

42. 风险提示：宏观经济压力；战略业务发展增速不及预期；新IP推出速度不及预期。